吸尘器 股票「大牛股万马股份」

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（报告出品方/分析师：华鑫证券 任春阳）

1、国内知名吸尘器等清洁小家电ODM供应商，业绩稳步增长

1.1、主营吸尘器等清洁小家电，产品种类齐全

宁波富佳实业有限公司成立于2002年，是国内知名吸尘机等清洁小家电ODM供应商。

公司主营吸尘器、扫地机器人等智能清洁类小家电产品及无刷电机等重要零部件的研发、设计、生产与销售，主要产品包括高效分离无线锂电吸尘器、高效分离有线吸尘器、多功能无线拖把、智能扫地机器人以及高效电机等。

公司深耕吸尘器领域二十载，凭借齐全的产品种类以及优异的产品质量，成为全国十大吸尘器出口企业，产品销售区域涵盖北美、欧洲、亚洲、大洋洲的30多个国家和地区。

客户包括Shark、伊莱克斯、戴森、Bissell、史丹利百得、G Tech等国际著名吸尘器品牌，与此同时公司也积极开拓快速发展的国内市场，为米家、顺造、海尔、苏泊尔、小狗、方太等国内知名品牌供应产品。

图表 2：公司主要客户均为国内外行业知名品牌

1.2、 深度绑定JS环球生活，业绩稳步增长

受益于居民生活水平的提高，公司的业绩呈现稳步提升的趋势，营收从2017年的9.73亿元增长到2021年的26.01亿元，CAGR约为27.86%，对应的归属净利润也从1.15亿元增长到2.32亿元，CAGR约为19.19%。

2019年营收（-20.24%）和净利润（-35.62%）下降，主要是由于中美贸易摩擦导致关税增加的缘故。

2022年一季度实现营收5.49亿元（ 6.11%），净利润0.58亿元（ 0.55%），实现扣非后的归属净利润0.53亿元（ 23.62%），业绩增速放缓主要是因为疫情影响的缘故，预计疫情结束后将恢复往年正常增速水平。

公司与是美国Shark（鲨客）品牌吸尘器主要的供应商之一，是Shark品牌母公司JS环球生活的第一大供应商。

从营收贡献的角度来看，2018-2021年公司向JS环球生活销售金额分别为12.82、9.82、18.41和21.72亿元，占总营收的比例分别为92.66%、88.98%、87.89%、83.52% JS环球生活在全球小家电企业中排名第六，在以小家电为主的企业中排名第三，其吸尘器产品在全球最大的市场美国拥有36.4%的市场份额（2018年数据），在英国的市场份额为36.9%（2020年数据），均排名第一。

公司与JS环球生活旗下的Shark品牌有16年的合作历史，双发在市场需求的探索、产品设计研发、成本管理控制、品质管理、物流运输合作等诸多方面完成融合，形成了稳定且高效的合作状态，互相之间具备高度黏性，已成为JS环球生活难以替代的核心供应商之一，公司与JS签订了无固定期限合同，深度绑定JS环球生活，公司将与Shark品牌共同成长。

从地域分布看来，公司以外销为主，80%以上销往海外，国内市场占比呈现逐年提高的趋势。

海外市场中北美地区营收占比最大，2020年的销售占比为65.62%，相比2018年的88.67%下降了23.05pct。北美地区营收占比下降与公司第一大客户JS环球生活积极开发欧洲市场有关。对应的欧洲市场出口金额逐年上升，营收占比由2018年的6.40%提升至2020年的21.82%。

国内市场方面，公司与米家、顺造、海尔、苏泊尔等国内知名品牌持续深入合作，国内营收占比也呈现出明显的上升趋势，由2018年的2.39%提升至2021年的14.07%。公司积极开拓欧洲与国内市场，不仅降低了中美贸易摩擦给公司业绩带来的不确定性，同时也为公司业绩成长注入了新的成长动能。

分产品来看，公司营收主要来自高效分离无线锂电吸尘器和高效分离有线吸尘器产品，2018-2021年两者合计营收贡献为93.75%、92.29%、87.98%、90.69%。

由于由于无线锂电类产品在使用上更具有便捷性，营收占比逐步提升，由2018年的21.52%增加至2021年的65.42%，而高效分离有线吸尘器产品营收占比呈现下降的趋势。

2019年，公司推出多功能无线拖把产品，2020和2021年营收占比分别为7.70%、4.89%。2020年推出智能扫地机器人，2020/2021年营收占比为0.37%/0.46%。

毛利方面：2021年高效分离无线锂电吸尘器/高效分离有线吸尘器/多功能拖把分别贡献了公司66%/25%/3%的毛利，智能扫地机器人目前贡献较少。

图表 9：2018-2021年公司分产品营业收入 图表 10：2021年公司毛利构成（百万元）

公司的期间费用率从2017年的10.46%下降到2021年的10.78%，整体呈现下降的趋势。

2019年管理费用率大幅度提升到7.18%，主要是由于公司当期股权激励产生费用1830.84万元和当期维修护理产生费用690.98万元。

受产品结构影响，公司整体毛利率呈现出下降趋势。

分产品看，高效分离有限锂电吸尘器的毛利率最高，但呈现出下降趋势，主要是因为有线吸尘器市场竞争加剧的缘故。高效分离无线锂电吸尘器的毛利率稍微低一些，17%左右，随着公司高效分离无线锂电吸尘器的营收占比不断提升，导致公司毛利率整体呈现下降趋势，2021年为16.83%。

1.3、股权集中度高，利于公司长期发展

公司第一大股份为富佳控股，持有公司41.90%股权，董事长王跃旦先生直接持有公司26.56%股份，并通过富佳控股和富巨达（员工持股平台）分别间接持有公司41.90%和1.16%股份，合计持股69.62%股份，是公司的实际控制人。

王跃旦和王懿明为父女关系，双方为一致行动人，合计持有公司71.70%股份。公司实际控制人持股比例较高有利于公司的稳定，同时为上市之后的资本动作提供空间，利于公司长期发展。

2、短期看关税豁免，长期看新产品新客户拓展，公司成长空间广阔

2.1、全球吸尘器稳步增长，国内渗透率提升空间大

随着全球经济的不断发展和人民生活水平的提高，吸尘器等清洁类小家电的需求稳步提升，根据Euromonitor的数据显示：全球吸尘器销售量从2014年的1.13亿台增长到2021年的1.48亿台，CAGR为3.95%，美国的吸尘器销量也从2014年的3268万台增长到2019年的3594万台。

我们认为，受持续不断的新冠疫情催化，全球各地居民对室内清洁环境的需求增加，预计全球吸尘器市场仍将保持稳步增长。

图表 15：全球吸尘器销售量及其增速 图表 16：美国吸尘器销售量及其增速

欧美发达国家渗透率高，中国渗透率提升空间大。

吸尘器在全球各地区的渗透率有明显的差异，招股说明书中引用捷孚凯的数据显示：2018年北美/大洋洲/西欧/东欧的渗透率分别高达99.1%/97.3%/90.7%/90.4%，而中东与非洲/拉丁美洲/亚太地区的渗透率仅为25.6%/20.8%/16.8%。

智研咨询的数据显示：2019年中国的渗透率也仅有17.5%。从保有量来看，中国大陆的每百户家庭吸尘器保有量仅12台，远远低于欧美日韩等发达国家。因此无论是从渗透率还是保有量来看，国内吸尘器行业还有很大的提升空间。

2.2、短期：关税豁免和汇率贬值有望带来盈利估值提升

近年来中美贸易摩擦不断，关税政策对吸尘器等小家电行业带来了不利影响。

2018年7月，美国贸易代表署发布关税调整公告，对大约2000亿美元的中国进口商品征收10% 关税，并从2018年9月开始正式实施，2019年5月，美国进一步对吸尘器产品加征关税， 税率从10%调整至25%，2019年11月26日，将吸尘器产品在内的一批商品从2000亿美元的 征税清单中豁免，关税豁免至2020年8月，后将关税豁免期限延迟至2020年12月31日。

2021年1月1日起，吸尘器产品关税豁免政策到期，美国恢复对产品按照25%税率加征关 税。公司产品出口绝大部分销往美国，核心吸尘器产品在商品名单中。

公司在美销售的客户绝大部分为JS环球生活，在加征关税期间与其共同承担关税成本，自2019年1月1日起，公司所有销往美国的Shark高效分离有线吸尘器和高效分离无线锂电吸尘器产品因关税因素降价约3%。即公司实际承担关税成本的比例约为3%。

2019年11月关税豁免后，相关产品价格保持不变。2021年1月起关税恢复加征后，相关产品 价格继续保持不变。

1）从营收上看，公司吸尘器产品营收受美国加征关税影响较小。

美国加征关税对公司在2019、2020、2021H1营业收入的影响分别为2300.23万元、3192.91万元及1470.22万元，对应营收占比分别为2.04%、1.50%及1.22%。（报告来源：远瞻智库）

2） 从利润上看，美国加征关税对公司净利润影响较大。

美国加征关税对公司在2019、2020、2021H1净利润的影响分别为1955.19、2713.97、1249.69万元及1470.22万元，对公司净利润的影响比例分别为18.81%、13.55%、10.70%。

2021年以来，美国国内CPI不断攀升，2022年3月CPI同比增长8.5%，创下历史新高。

为缓解国内日趋严重的通胀压力，美国政府开始逐步降低对华关税。

2022年3月25日，美国重新豁免对352项从中国进口商品的关税，适用于在2021年10月12日至2022年12月31日之间进口自中国的商品，公司产品也在此次豁免加征清单内，从上文历史汇率变动分析可以看出，因关税提高而引起的产品降价3%对公司净利润的影响比例在10%以上。

因此此次美国关税豁免则会对公司的净利润有积极的正向作用：一方面可以降低公司产品的销售价格，提高公司产品的销量，另一方面有望改善公司盈利能力，对公司的净利润提升将起到积极作用，此外还有助于提升公司在资本市场的估值。

人民币汇率贬值减少汇兑损失。

公司出口商品时，采用美元结算，2018-2021年公司来自海外的营收占比分别为97.61%、94.29%、91.18%和85.93%，因此汇率波动对公司的业绩有所影响。

2018-2021年公司的汇兑收益分别为1901.59、92.48、-3911.58、-1217.82万元，2020-2021年人民币整体处于升值通道中，致使这两年有汇兑损失。

2022年3月以来，疫情对经济的冲击比较大，人民币即期汇率也从3月初的6.31上升到4月22 日的6.48，在今年保持经济增速的大背景下，预计人民币汇率还将在一定程度内继续贬值，从以往经验看，贬值有利于公司减少汇兑损失。

图表 23：人民币对美元即期汇率 图表 24：公司近几年汇兑收益（万元）

2.3、长期：新产能/新产品/新客户/新区域同步拓展

公司目标是成为“全球高品质清洁小家电行业领跑者”，公司在产能提升、产品扩充、客户开拓、区域扩展等方面均做了一些布局，为公司中长期提高市场占有率，实现业绩增长夯实了基础：

1）新产能：产能规划由600万台/年提高到800万台/年。

虽然公司已成为国内最大的吸尘器生产商和出口商之一，但面对日益增长的市场需求，产能仍然相对不足，尤其是2020年以来，新冠疫情刺激了以吸尘器为代表的居家电器的消费需求，客户订单无法全部得到满足。

2018-2021年公司清洁类小家电年产能分别为368.37/384.38/448.45/600万台，虽然近几年的产能逐年增加，但产能利用率一直处于高位，2021年产能利用率为103.33%。

公司产品供不应求，亟需扩大产能。公司此次上市募投项目中的年产500万台智能高效吸尘器项目和越南生产基地建设项目就是为了扩大产能，这两个项目投产后，公司的产能将由2021年底的600万台/年提高到800万台/年，为公司未来业绩增长奠定基础。

2）新产品：每年推出一款新产品，2022年洗地机有望成为新的业绩增长点。

随着居民生活水平的提升和对生活品质的更高追求，以及新一代消费群体的崛起，吸尘器、 扫地机器人等家用清洁电器产品呈现出高端化、智能化、时尚化趋势，新产品不断地在市场上涌现。公司顺应行业发展趋势，持续进行研发投入，研发费用整体呈现逐年增加的趋势，目前从事多个研发项目，为现有产品的升级以及新产品的推出积蓄力量。

公司几乎平均每年推出一款新产品。

从前文图9可以看出，高效分离无线锂电吸尘器和高效分离有线吸尘器产品贡献了公司绝大部分的营收，其中高效分离无线锂电吸尘器为2017年推出的产品，经过几年的发展，营收从2017年的141万元增长到2021年的16.84亿元，营收占比高达65.42%，成为公司第一大产品。2019年推出的多功能无线拖把，2020/2021年营收分别达到1.56/1.26亿元。

智能扫地机器人产品是2020年推出的为塔波尔机器人生产的量产的产品，2020和2021年营收分别为754/1179万元，随着该产品的推广，预计智能扫地机器人产品的销售额也将会提升。此外公司还研发了洗地机等多款新产品，计划于2022年推向市场。持续投入研发，不断推出的新产品有望接力，成为公司新的业绩增长点。

图表 28：公司研发费用整体呈现逐年增加的趋势

图表 29：公司近几年新产品营收情况（百万元）

3）新区域：联手JS拓展非美市场，欧洲增长较为明显，大力拓展国内市场

公司2004年就开始与Shark（鲨客，母公司是JS）合作，合作规模逐年提高，并在2018年成为JS环球生活的第一大供应商。

公司伴随Shark品牌共同成长，在Shark吸尘器成为全球领先品牌之一的同时，公司自身亦成长为清洁类小家电领域内的知名ODM供应商。在与Shark合作16年的过程中，双方之间之间具备高度黏性，公司通过Shark在北美、欧洲以及其他国家的全渠道分销网络以及广泛的用户基础将产品销往全球各地。

近几年公司联手JS环球生活共同拓展非美市场，尤其是欧洲市场增长迅速，2018/2019/2020/2021H1，公司出口欧洲的销售收入分别为0.87/1.41/4.43/2.69亿元，呈现出持续快速增长趋势。

同时为应对贸易战的影响，JS环球生活制定了供应商国际化布局战略，公司从2018年开始筹划在越南建设生产基地，目前越南生产基地已经完成10条生产线的安装，并将成为 JS 环球生活在越南、泰国地区最大的供应商。（报告来源：远瞻智库）

越南生产基地的投产降低了中美贸易摩擦给公司带来的不利影响，同时有利于公司拓展东南亚市场获得更多市场份额。此外，国内吸尘器市场渗透率低，未来市场空间大。

沙利文数据显示：2016-2020年中国吸尘器市场的销售额从100.9亿元增长到226.2亿元，CAGR为22.36%，预计到2025年将达到380.5亿元，未来几年的复合增速为11%，未来仍将处于快速发展阶段。公司近几年大力拓展国内市场，加大国内客户的开拓力度。

2018-2021年国内市场营收分别为3265.15、6120.55、17926.20、36528.96万元，营收规模和营收占比增长迅速。

4）新客户：积极拓展国内外新客户，JS环球生活营收占比逐步下降。

如前文图5所示，JS环球生活是公司的第一大客户，贡献了公司绝大部分的收入。

公司近几年也在积极开拓与国内外的知名客户合作，比如伊莱克斯、Bissell、史丹利百得、G Tech 等国际老牌吸尘器品牌厂商以及米家、顺造、海尔、苏泊尔、小狗等国内新兴吸尘器品牌。

2021年1月，公司还与国内知名的厨房电器厂家宁波方太厨具有限公司签订《战略合作协议》，拟在洗地、洗拖一体机技术等方面进行合作。

此外，公司还投资入股小米生态链企业顺造科技和海尔旗下扫地机器人开发公司塔波尔机器人，进一步绑定与小米和海尔的客户关系。近几年JS环球生活的营收占比逐年下降，从2018年的92.66%下降到2021年的83.52%。非JS客户的营收增长较为迅速。

3、盈利预测

公司与JS 环球生活深度绑定，受益于其全球化拓展。

短期受益于关税豁免和人民币汇率贬值带来的盈利和估值提升，中长期受益于公司在产能提升、产品扩充、客户开拓、区域扩展等方面的拓展。

2022-2024年净利润分别为2.89、3.78、5.00亿元，当前股价对应PE分别为26、20、15倍。

4、风险提示

（1）中美贸易摩擦关税波动的风险（2）客户集中度过高的风险（3）新产能/新产品/新客户/新区域拓展低于预期的风险（4）汇率波动的风险（5）原材料价格大幅波动的风险（6） 宏观经济下行风险（7）疫情反复的风险等

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