南极电商市盈率变化「经营性现金流减少说明什么」

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中金公司发布投资研究报告，评级: 跑赢行业(OUTPERFORM)。

南极电商(002127)

2019年业绩符合我们预期

公司2019年收入39.1亿元，同比增长16.5%；净利12.1亿元，同比增长36.1%，对应每股盈利0.49元。4季度单季收入下滑3.7%，净利润增长38.2%。现金分红3.02亿元，对应派息率25%。

GMV突破300亿元，货币化率微降0.3ppt，本部利润率持续提升。2019年公司全平台GMV达到306亿元，同比增长48.9%，其中阿里、京东、拼多多、唯品会GMV分别增长39%、32%、125%、200%，新平台虽然目前规模尚小但增速较高。货币化率同比微降0.3ppt至4.3%，主要系公司发展新平台的服务费率较低，及拓展新品类时给予经销商较大优惠力度所致。本部业务收入14.0亿元，同比增长34.9%，维持高增，净利润11.1亿元，对应净利率78.3%，同比提升5.1ppt，规模优势逐渐凸显。

时间互联净利润下滑系一次性减值影响，经营性现金流同比转正。2019年时间互联收入同比增长8.3%至25.1亿元，净利润同比降低12.7%至1.1亿元，主要系公司对一笔逾期应收账款计提减值准备，受此影响时间互联净利率同比下滑1.1ppt至4.4%。期内公司重点考核现金流，时间互联经营性现金流同比转正至1.77亿元。

净利率提升、经营性现金流大幅改善。毛利率提升4.1ppt至38.2%，销售及管理费用率同比持平，有效税率同比减少2.2ppt推动净利率提升4.4ppt。经营性现金流大幅增长128%至12.6亿元，主要系公司加强应收账款管理（保理业务应收账款同比减少85%），同时预付款项同比降低59%（主要系时间互联预付充值渠道款减少）。

发展趋势

公司产品单价低、周转快，主力的家纺、内衣品类标品属性强，渠道存货压力较低，公司GMV在2月同比转正，我们预计1Q20增长约10%。随公司对成熟类目的纵向延伸和对新品类、新平台、新模式的横向拓展，我们认为GMV有望继续保持高增长。

盈利预测与估值

综合疫情对GMV增速的负面影响及公司强控费能力的正面影响，小幅上调公司2020/2021年每股盈利3%和6%至0.60、0.75元，对应同比增长23%及24%。公司目前股价对应22倍/17倍2020/2021年市盈率。维持跑赢行业评级，我们认为公司品牌授权、线上为主的经营模式在疫情中更具韧性，上调目标价15%至16.31元，对应27倍/22倍2020/2021年市盈率，对应25%的上行空间。

风险

新品类扩展速度不及预期，新业务发展亏损风险。

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