借壳上市：弱水三千 只取一瓢

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2019年IPO审核将延续从严态势，还是在科创板的注册制试行之下，静待黎明？

作者 | Betty

来源 | IPO那点事

数据支持 | 勾股大数据

2018年的漫漫寒夜，IPO过会率创五年新低，“史上最严发审委”的名号可谓名不虚传，企业们在上市之路上踽踽独行。

每当审核变慢或变严，“借壳上市”的说法就会被搬上台面。

所谓借壳上市，就是非上市公司可以通过一定途径获得对上市公司的控股权，再将优质资产注入上市公司，从而间接上市，之后再展开融资，进行一系列扩张。在借壳交易的过程中，双方你情我愿，被重组的上市公司叫作“壳公司”。

近年来，IPO堰塞湖让急于上市的公司等不起，上市公司资格是争抢的香饽饽，甚至会出现炒壳的现象。

一

借壳上市：借的是时间

借壳上市到底有什么魔力？

与一般企业相比，上市公司的好处无非是为了圈钱，以便迅速扩大产能以在市场中分得更大的蛋糕。市场变化如此之快，商机转瞬即逝，对很多公司的发展而言，时间根本就耗不起。

借壳上市的动机就是“用金钱换取时间”。

排队IPO的企业那么多，并不是所有公司都能顺利上市的，有的公司多年多次尝试上市以失败告终。一些不能达到IPO标准的公司，执着地想通过借壳上市曲线登陆资本市场。

凄凄惨惨戚戚。“区块链第一股”嘉楠耘智在A股“借壳上市”和新三板挂牌都偃旗息鼓后，如今再一次倒在港交所的门口，最后只能被迫赴美了。毕竟老干妈那种死活都不肯上市的公司还是少数。

IPO那点事（ID：ipopress）获悉，2018年A股市场共有59家企业IPO被否，甚至在11月份出现了排队时间长达720多天的情况。上市不仅需要满足财务真实性要求，还要满足业务独立性、合法合规、业绩持续盈利等其他条件，而借壳上市并不用担心这个问题，因为壳本身就是一个上市公司。

不过，借壳上市的审核标准等同于IPO上市，难度甚至比直接上市难度更大。那为什么不自己上市，要这么麻烦借个壳上市呢？

首先是时间成本。

众所周知，2018年IPO最顺利的企业是享受独角兽“即报即审”福利的富士康，申报到过会仅等了35天。但从上图看来，2018年IPO上市审核的时间为1-3年，而在2017年排队时间动辄超过三年。但是借壳上市大概1年的时间就搞定了，帮助企业用最短的时间得到更多的现金流。

IPO上市的审核单位是上市委员会，借壳上市的审核单位是并购重组委员会。并购重组委员会审核内容少很多，追溯等要简单很多，所以借壳上市比IPO上市要简单。

其次是运营风险。

IPO上市中，在排队的两三年等待期要保持有上市所需资质条件，如连续三年获利，企业在经营方面需要比较保守才能避免大起大落。但对于发展迅速的行业来说，一旦保守很难跟上时代步伐，甚至导致经营效果不理想。借壳上市可以帮助企业跳过大部分审查。

要判断一桩借壳交易能否成功，首先要看的是借壳资产的盈利能力和稳定性，其次就是壳公司的好坏。

二

找到对的“壳”才是王道

找壳就像找伴侣，要找到最适合自己的“壳”才是王道。

凡是成为壳的公司，都是长期经营不善，股价低迷的已上市公司，股票前会加ST或者*ST。虽然经营不善，但是上市公司砸锅卖铁也要挺住，其实主要原因是在保壳。业内人士表示，随着退市常态化以及科创板的推出，壳资源价值将有所下降。

根据价值不同，壳公司分为三种：实壳公司，空壳公司和净壳公司。

一般而言，实壳公司指业务规模小、股价低的上市公司，价值由公司现有业务价值与壳资源价值两部分构成；空壳公司指经营出现恶化，业务亏损的上市公司，并面临退市风险，价值等于壳资源价值扣减公司进行债务重组、不良资产剥离等所需承担的成本；净壳公司是上市公司的特殊形态，不再从事之前的业务，价值就等于壳资源的价值。

最理想的情况是净壳，没有资产，也没有负债，价格不高，也没有官司纠纷，10亿以下市值的壳最为珍贵，但这在A股公司几乎不存在，导致借壳失败的可能性很大。

最佳壳资源市场稀缺的情况下，借壳方如何才能买到对的壳呢？

壳的市值是首选因素，由于壳公司已经是上市公司，所以借壳公司就不能够享受IPO的大量融资。壳越小，借壳后新股东持股比例越大，后续增资扩股融资空间也大。

好壳公司的市值小、债权关系简单。总之，借壳上市寻找好“壳”至关重要，但还是以自身条件为前提，适合自己的才是最好的。最后将母公司的资本注入壳内，才算借壳成功。

一个壳可能十几亿，买壳中介一单收费过千万，但比起公司上市，又算得了什么呢？

三

那些年，借壳上市的明星公司还好吗？

2018年算是借壳上市的“大年”。Wind数据显示，截至12月27日，2018年公告借壳方案公司共11家，而2017年仅有6家。

1月16日，公考巨头中公教育借壳成功，“亚夏汽车”变更为“中公教育。借壳上市的成功案例不胜枚举，比如前些年史玉柱的巨人网络，2018年初周鸿祎的360借壳江南嘉捷......

2011年，奇虎360登陆美国纽交所。在过去的8年中，360经历了美国上市、私有化退市、排队IPO，这家网络安全巨头最终选择了借壳上市，在2018年2月28日登陆A股市场，迅速燃起一股科技股炒作之风。

周鸿祎明确表示：回归A股不是为了炒股——“我们希望遵守国家的规定去走IPO的过程，上市之后希望利用资本市场的力量把360继续做大做强。”

然而，画风突变，改名当天的三六零（601360.SH）现跌停板，一路狂奔的股价，从此一泻千里，惨烈的割韭菜之路，就此开启。

截至1月18日收盘，三六零股价为20.85元/股，总市值为1410亿元，相较三六零上市后峰值4498亿，市值已蒸发68%。

2016年，申通快递借壳艾迪西上市，拉开了快递行业借壳上市的帷幕，随后圆通速递借壳大杨创世上市，赵薇也是其股东云锋新创的股东之一。

2017年2月24日，曾经说不上市的顺丰借壳方鼎泰新材（002352.SZ）在深圳证券交易所敲钟上市，意味着创立24年的顺丰快递正式亮相资本市场。在万人瞩目之下，顺丰上市不久便创造神话，市值一度高达3226亿元的巅峰，坐稳了“快递一哥”的位置，创始人王卫一时风光无限。

2018年来，无论是冷链还是零售，顺丰控股一路大手笔高举高打，全面铺开的供应链严重拖累了成本，顺丰逐渐跌下神坛。

近日消息，顺丰负债超过300亿，股东疯狂套现近30亿，所有人都为快递业带头大哥捏了一把冷汗。截至2019年1月18日，顺丰控股股价报收32.75元，市值仅1447亿元，与历史最高的3226亿元相比蒸发了1423亿元，已然腰斩。

看来，作为近两年的明星借壳案，三六零和顺丰控股的股价并不是那么给力啊。

四

结 语

弱水三千，只取一瓢。

每一次借壳交易的背后，都是一场买方、卖方和投行中介的博弈。借壳上市还是IPO上市，有利也有弊，要看公司怎么抉择了。

2019年IPO审核将延续从严态势，还是在科创板的注册制试行之下，静待黎明？

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