格隆汇新股评级：塑胶樽大王——万成集团（1451.HK）
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集团主要从事生产以及销售塑胶樽及婴儿喂哺配件，主要分部为：
（1）OEM业务：主要就海外市场按OEM模式生产及销售婴儿及幼儿塑胶樽及杯以及运动塑胶水樽。
（2）优优马骝业务：主要就中国市场以我们的优优马骝品牌生产以及销售婴儿及幼儿产品，尤其是塑胶樽及杯。
根据过往业绩记录，集团的两大OEM业务客户为多美（一间玩具行业的领先公司，其母公司在东京上市）；以及客户A（一间在美国注册成立的公司，主要从事于全球销售其运动水樽品牌，尤其是透过美国多个知名连锁零售渠道销售摇匀樽）。根据Euromonitor报告，集团在2017年有关香港及中国至美国输出的胶樽及婴儿喂哺配件出口值的市场份额约3.3%；按香港及中国至美国的出口值计算，集团在2017年在胶樽及婴儿喂哺配件的OEM制造商中排名第一位。
集团的总部位于香港，生产基地则位于中国广东省韶关市。2007年开展OEM业务，且能够为OEM业务客户提供广泛制造业务，包括造模、注塑以及吹出模流程、实体测试、图像设计、一般组装以及包装。
招股日期：5月21日-5月25日，上市日期：6月1日，招股价：1.2港元—1.36港元，市值：2.4亿港元—2.72亿港元。
一、基本面介绍
1、行业概览
胶樽及婴儿喂哺配件OEM製造为中国传统OEM工业之一。胶樽及婴儿喂哺配件为一个大类别，包括多个以功能计的子分部。一般而言，二零一七年中国胶樽及幼儿喂哺配件的製造商价值销售约达人民币10,806百万元，2013年-2017年的年度约7.9%，由于中国仍为胶樽及婴幼儿喂哺配件OEM制造行业的主要参与者，市场于2017年至2022年按复合年增长率约4.2%继续增长，并于2022年前达人民币13286.7百万元。
胶樽及婴儿喂哺配件内之主要类别为运动塑胶水樽，按制造商价值销售计，占2017年总市场约22.8%。此外，自2013年—2017年，其表现超越其它子类别并显示最快增长率。运动塑胶水樽制造商价值销售约由人民币1660.9百万元增至人民币2463.9百万元，复合年增长率为10.4%。增长主要由健康及环保意识提高及健康体育活动日益流行所推动。受益于消费者需求持续上升，市场预期将可维持此增长势头，并于2022年前达到人民币3209百万元，即2017年至2022年的复合年增长率为5.4%。
婴儿及婴幼儿塑胶樽、杯及餐具类别包括塑胶婴儿奶樽、塑胶训练杯以及薄壁杯、塑胶双层杯以及塑胶儿童餐具。由于子类别包含不同产品种类，其占2017年总市场约46.7%。婴儿及幼儿塑胶樽、杯以及餐具的制造商价值销售自2013年至2017年按符合年增长率约8.95%上升，约达5050.7百万元。由于预期已发展国家的生育率仍低，而市场主要受发展中国家的需求所推动，中国婴儿及幼儿塑胶樽、杯及餐具OEM行业将自2017年至2022年按年复合增长率约5.1%较缓慢地上升。市场于2022年达至人民币6466.8百万元。
其它主要包括可重复使用塑胶水樽等。子类别由2013年的约人民币2739百万元一直按年复合增长率约4.7%稳健增长至2017年的约人民币3291百万元。由于低端塑胶产品的生产基地正转移集中至东南亚，中国市场预期将以极慢速度增长，自2017年至2022年按复合年增长率约为1.9%，于2022年前达到约人民币3610.9百万元。
由于众多胶樽及婴儿喂哺配件OEM製造商位于中国及香港，此两个地区为胶樽及婴儿喂哺配件的主要出口枢纽。自中国及香港的胶樽及婴儿喂哺配件向世界各地市场的出口由2013年约 1,077.0 百万美元增至2017年的约1361.9百万元美元，复合年增长率6%。
自中国及香港的胶樽及婴儿喂哺配件向美国市场的出口于2017年佔世界市场约38.8%，由2013年的约448.8百万美元攀升至2017年的约528.7百万美元，以複合年增长率约4.2%增长。就中国及香港的製造商而言，美国乃主要的胶樽及婴儿喂哺配件的出口目的地，亦为全球胶樽及婴儿喂哺配件贸易的其中一名领先进口商，胶樽及婴儿喂哺配件向美国市场的出口增长一直为平稳。
美国的运动塑胶水樽的价值销售稳步增长，由消费者对健康及保健的兴趣以及对通过可再用饮料容器遏制环境废物的意欲所推动。美国运动塑胶水樽的零售销售价值由2013年的约591.0百 万美元增加至2017年的约706.1百万美元 ，按複合年增长率约4.5% 增 长 。预期运动塑胶水樽 市场应按複合年增长率约5.0% 继续增长，并于2022年达900.2百万美元。
塑胶摇匀樽为运动塑胶水樽的新主要子类别，相较传统运动水樽，于2013年至2017年曾录得快速增长，全赖粉末补充剂的大幅增长。持续创新乃摇匀樽平均零售价的推动因素。美国的摇匀胶樽价值销售由2013年的约32.2百万美元按複合年增长率约13.9%增长至2017年的约54.2百万美元。预期美国的摇匀胶樽价值销售于2017年至2022将按複合年增长率约9.6%
美国婴儿及幼儿塑胶樽、杯及餐具的零售价值销售由2013年的约650.1百万美元温和增长至2017年的约716.8百万美元，複合年增长率约为2.5%。预期未来美国的平至低出生率会导致美国婴儿及幼儿奶樽以及喂哺配件零售市场出现类似平缓增长，预期于2022年将达约787.4百万美元，于2017年至2022年按複合年增长率约1.9%增长。
中国婴儿及幼儿塑胶樽、杯及餐具零售市场于过去几年面临急速增长。市场总零售价值销售由2013年约人民币2,338.3百万元增加至2017年约人民币3,326.3百万元，複合年增长率约为9.2%。中国废除一孩政策以及稳定增长的出生率均有利于整体市场。在婴儿及幼儿人口不断增长以及中国的流行科学育儿概念的支持下，预期总零售价值销售将于2017年至2022年按複合年增长率约7.5%增长，并于2022年前达约人民币4,766.3百万元。
2、公司简介
集团主要从事生产以及销售塑胶樽及婴儿喂哺配件，主要分部为：
（1）OEM业务：主要就海外市场按OEM模式生产及销售婴儿及幼儿塑胶樽及杯以及运动塑胶水樽。
（2）优优马骝业务：主要就中国市场以我们的优优马骝品牌生产以及销售婴儿及幼儿产品，尤其是塑胶樽及杯。
根据过往业绩记录，集团的两大OEM业务客户为多美（一间玩具行业的领先公司，其母公司在东京上市）；以及客户A（一间在美国注册成立的公司，主要从事于全球销售其运动水樽品牌，尤其是透过美国多个知名连锁零售渠道销售摇匀樽）。根据Euromonitor报告，集团在2017年有关香港及中国至美国输出的胶樽及婴儿喂哺配件出口值的市场份额约3.3%；按香港及中国至美国的出口值计算，集团在2017年在胶樽及婴儿喂哺配件的OEM制造商中排名第一位。
集团的总部位于香港，生产基地则位于中国广东省韶关市。2007年开展OEM业务，且能够为OEM业务客户提供广泛制造业务，包括造模、注塑以及吹出模流程、实体测试、图像设计、一般组装以及包装。
3、财务分析
集团的OEM业务为主要业务分部，分别占集团2015年、2016年以及2017年总收益的95.9%、91.4%以及84.8%。集团的OEM业务收益录得2016年增长5.4%，2017年下降约21.8%，主要是由于集团的两大OEM业务客户对集团产品的需求减弱所致。优优马骝业务的收益录得2016年年度增长约为131%，2017年的年度增长48.9%。
主要收入来源是美国，2017年时占总收入的73.8%
集团的销售成本主要包括原材料成本、生产经常性开支以及直接劳工成本。截至2015年、2016年、2017年各年，销售成本分别约为145.3百万港元、180.1百万港元以及146.1百万港元，分别占集团收益的60%、67.2%以及64.7%。
截至2015年、2016年以及2017年各个年度，集团的整体毛利率为97百万港元、87.8百万港元以及79.7百万港元。整体毛利率分别为40%、32.8%以及35.3%。
4、竞争优势
集团已与国际著名公司建立业务关系
具备广泛产能
极为重视产品质量以及安全
处于有利位置可以把我中国婴儿幼儿产品市场增长的商机，而优优马骝业务及OEM业务可以产生协同效应
拥有经验丰富的管理团队
5、风险因素
（1）集团的客户集中，令集团面临有关影响主要客户表现得风险及因素，并可能会使集团面临营业额波动或下跌。
（2）集团于过往业绩记录期间的利润减少以及集团未能阻止日后利润进一步下跌
（3）OEM业务极为取决于客户的业务表现以及集团与彼此等的关系，而集团未必可以吸引或成功吸引新客户
（4）议价能力出现任何加上你好或市场状况变动，集团未必能够按属意的溢利率就产品定价
（5）集团的OEM业务以及优优马骝业务可能会面临知识产权侵犯申索，而成功侵权申索或会对集团的业务及声誉造成重大不利损害
（6）集团出售优优马骝品牌产品仍取决于零售商及分销商客户，而未来维持及发展与彼此等的关系可能会对集团的优优马骝业务造成重大不利影响
（7）倘若集团的优优马骝品牌未能维持良好声誉，优优马骝业务及业务前景均或会受到不利影响
（8）集团对分销营运的控制有限，分销商采取的行动可能会对集团的业务、前景以及声誉造成重大不利影响
（9）优优马骝业务的前景取决于成功将新产品商业化，若集团未能成功发展新产品或扩大产品线，集团的业务以及财务状况可能会受到不利影响
（10）第三方未经授权使用品牌可能会对集团的品牌名称的价值、声誉以及业务造成不利影响；用以执行集团对品牌名称的权力的法律行动可能涉及庞大的成本，并可能使集团分散资源
（11）原材料价格波动以及原材料供不稳定可能会对集团的毛利率及盈利能力造成重大不利影响
（12）集团并无与供应商订立长期供应合约，若无法确包供应，可能会造成生产成本以及时间表造成不利影响
二、IPO点评
1、发行情况
招股日期：5月21日-5月25日，上市日期：6月1日，招股价：1.2港元—1.36港元，市值：2.4亿港元—2.72亿港元。
2、估值水平
招股价：1.2港元—1.36港元，市值：2.4亿港元—2.72亿港元，2017年净利润为1749.8万港元，那么PE为：13倍—15倍。
3、集资用途
发行价为1.2港—1.36港元，那么取中位数1.28港元算出所得资金为4580万港元，所得款项会用作下列用途
4、基石投资者
无
5、股权结构
公众人士持股比例为25%。
评分
IPO热度（10%）：6
市场氛围（20%）：6
市场稀缺性（10%）：6
估值水平（30%）：7
公司成长性（30%）：6
加权平均分：6.3
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