邮储银行新零售转型「邮储银行系统化转型」

今天给大家普及一下邮储银行新零售转型「邮储银行系统化转型」相关知识，最近很多在问邮储银行新零售转型「邮储银行系统化转型」，希望能帮助到您。

（报告出品方/分析师：西部证券 雒雅梅 刘呈祥 张晓辉）

1“股改-引战-两地上市”三部曲

1.1 始于邮政储金，改制至今十年蜕变

始于邮政储金业务，已成长为“百年老店”。

中国邮政储蓄的历史可以上溯到1919年开办的邮政储金业务，至今已有百年历史。起初邮政储蓄业务“只存不贷”，但邮储银行业务雏形初现。

1998年，邮电分营，中国电信从邮电局剥离；2005年邮政集团政企分开，2007年邮储银行正式从邮政集团中剥离出来，业务范围逐渐从个人存款拓展至个人贷款和对公业务。

2012年完成股改，随后开启“引战-上市”历程。2012年邮储银行从有限责任公司成功改制为股份制公司，2015年引进十家战略投资者，丰富股权结构，优化公司治理；2016年于港交所上市，以591.5亿港元的募集金额成为2015年以来全球最大的IPO；2019年于上交所上市，实现“股改—引战—A、H两地上市”三步走目标；同年，中邮理财开业。至此，邮储银行历经创立、引战、上市、成立子公司，羽翼丰满，开启国有大行的成长之路。2021年邮储银行发布 “十四五”规划，提出“加快建设成为客户信赖、特色鲜明、稳健安全、创新驱动、价值卓越的一流大型零售银行”，差异化零售大行战略定位明确。2022年1月，国内首家大行直销银行“邮惠万家”成立。

1.2 零售基因深远，十年间成长性亮眼

瞄准差异化零售大行定位，零售组织架构优化持续跟进。

不同于其他国有大行“建设全球一流银行集团”的战略愿景，邮储银行背靠邮政集团，零售基因深远，自成立之初就差异化定位零售大行，以“建设客户信赖、特色鲜明稳健安全、创新驱动、价值卓越的一流大型零售银行”作为战略愿景，构建“用户引流、客户深耕、价值挖掘”三位一体发展模式。

十年间贷款复合增长率近20%，规模成长性突出。

邮储银行是六大行中最晚完成改制和上市的一家，但其规模发展和盈利能力颇具成长性。

拉长十年周期来看，其总资产、净资产增速复合增长率皆居六大行之首，2011-2021年总资产复合增长率为11.85%，超其他大行2.1-3.3个百分点，其中贷款复合增长率近20%，成规模增长的主要贡献项；净资产一直维持高增长，增速多年超20%。

业绩层面，营收增速大多数年份居前，净利润增速连续八年居首位；2021年营收、归母净利润分别位列六大行的第五、六位，同比增速分别超10%和15%，双双居六大行之首。虽改制、上市时间晚，但体现出优异的业绩成长性，正逐渐成为市场关注的一颗新星。

回归A股，取得理财子和直销银行牌照。董事长张金良自2019年5月起担任邮储银行董事长，执掌邮储期间，帮助邮储铺就现代化银行底色：

1）执掌邮储首年带领其回归A股，至此，邮储圆满完成了“股改-引入战投A、H两地上市”改革三部曲；

2）2019年12月28日，中国邮政集团改制更名为中国邮政集团有限公司并揭牌，从全民所有制企业变身为国有独资公司；

3）2019年12月成立中邮理财、2021年末成立邮惠万家直销银行（国有行首家直销银行）。

行长零售从业经验丰富，致力零售转型战略。

行长刘建军的职业生涯可归纳为“始于建行、兴于招行、达于邮储”，曾任招商银行总行零售银行部总经理，总行零售银行部常务副总裁；2013年12月起任招商银行副行长、信用卡中心理事长、招商信诺董事长等，被视为“零售之王”主要带头人，未来将对邮储零售转型起关键作用。张金良辞任后，行长刘建军代为履行董事长职务，将保持邮储的战略连续性。

1.3 邮银协同资源赋能，集团生态土壤肥沃

集团拥有控股权，为邮储业务提供场景赋能。邮政集团为邮储银行控股股东，2022H1末持股比例为67.38%。

集团业务范围覆盖邮政和金融两大板块，2021年金融业务的营收占比超80%，成为集团利润来源重要支撑。

集团凭借多年在邮政领域的深耕和遍布城乡的物流网络，建立了商流 物流 资金流 信息流的“四流合一”体系，同邮储建立了稳定、透明、公平、互惠的业务委托代理关系，可借助其遍及城乡的广阔服务网络及品牌更好地服务客户。

1）获客渠道：“线下 线上”双管齐下，依托中国邮政“普遍服务 寄递 电商 金融”大协同。

线下，邮政集团不断开拓创新渠道，利用集团各个板块的资源，为客户提供包括寄递、金融在内的一系列服务，例如60万家农村邮乐购店为金融业务提供了实体窗口和渠道资源；线上，集团同邮储银行手机银行合作“邮你贷”，通过智能电销、企微私域运营等方式，对存量用户进行运营维护。“邮乐网”和“邮掌柜”则为邮储构建农村电商生态圈提供了平台支持，有助于积累客户资源。

2）金融协同业务：中邮理财、中邮证券和中邮保险等集团子公司已形成完善的集团内生态，可通过交叉销售、搭建平台为客户提供全方位的金融服务，比如中邮理财有助于对接财富客户的投资需求，增强客户粘性的同时，增加对集团的中收贡献。

3）集团寄递及代理金融渠道：在2007年邮储银行成立之初，20%左右作为自营网点开展银行业务，剩下的80%的网点均为邮政集团提供的代理网点，主要进行吸储、结算、代理等业务。邮储银行的营业网点已经覆盖全国99%的县（市）。此外，邮政速递物流板块协同和邮政集团电商板块联合运营，为邮储银行业务提供更多的触角。

邮储银行贡献集团超110%税前利润、近半营收。邮储银行以其庞大的对公及零售客群、优异的业务能力，贡献邮政集团不菲的营收及利润，截至2021年末，邮储银行税前利润占比集团112.06%，营收占比45.48%，成为邮政集团收入的主要贡献者，同集团相互依存、互相成就。

战略投资者深化业务合作模式，利好资本补充。2015年11月，邮储银行引入瑞银、中国人寿、中国电信、加拿大养老基金投资公司、蚂蚁金服、摩根大通、淡马锡、国际金融公司、星展银行及深圳腾讯等十家战略投资者进行增资，并在金融科技、财富管理、消费金融等业务层面推进战略合作，例如2021年10月邮储银行宣布与星展银行合作推进“跨境理财通”金融服务，可充分利用星展银行强大的亚洲网络、稳固的财富管理根基，在财富管理上前进一大步。

2 独特“自营 代理”模式，集团优势得天独厚

2.1 邮银协同下的网点：广铺 深耕

代理网点吸储能力强，合作关系具有长期可持续性。邮储银行成立后，保留原先邮政网络的吸储属性，自2007年起，邮政集团与邮政银行确立了具有唯一性和无限期性的“自营 代理”的运营模式：

1）模式持续性：政策依据上，“自营 代理”的运营模式是国务院关于邮政体制改革的一部分；行业监管上，银监会在关于邮储银行组建的批复中明确了该模式，并制定了专门的管理办法，确定了邮储银行与邮政集团的委托代理关系具有排他唯一性；在上述政策和行业监管要求不发生变化的情况下邮银双方均无权终止该模式，因此代理网点存续性稳定。

2）管理分工：

邮政集团：代理网点设立于邮政企业的营业场所，其人员和财产全部为邮政企业所有；邮政企业就代理网点在营业场所内的日常运营进行直接管理。

邮储银行：向邮政企业支付代理手续费，包括储蓄代理费、代理结算类业务支出、代理销售支出及与中间业务相关的其他佣金支出等（均与代理网点业务量挂钩）。

3）业务范围：自营网点：向客户提供包括各类贷款、存款及中间业务产品与服务在内的全面金融服务。

代理网点：命名为“中国邮政储蓄银行股份有限公司XXX营业所”，从事个人储蓄存款、结算类、代理类金融服务，与自营网点适用统一的业务管理制度，原则上不得开办对公存款业务和资产业务；但2019年5月，在银保监会的支持下，邮储银行代理网点开展小额贷款试点，首批试点在浙江、安徽、福建、湖南、广东、云南等6个省份。

依托该模式，邮储银行网点数量最多，分销渠道聚焦县域和中西部。充分享受“乡村振兴”和“西部大开发”的政策红利释放，差异化的网点布局之下，邮储银行与同业错位竞争：

1）总量：2022H1邮储银行网点（自营 代理）数量近39,579个，几乎为其他五大行平均数量的两倍。其中，代理网点超3万个，占比为80.2%，成为其网点布局的主力军。

2）地区分布：

县域：县域及以下网点数量占比70%左右，营业网点已覆盖中国99%的县（市）；中西部：侧重布局县域和中西部地区，中西部地区分支机构占比为55.45%，在国有大行中占比最高。2022H1中西部地区存款、贷款占全行的比重分别为53%和42%，高于其他国有大行；营收贡献为45%，也远高于其他大行。

横向对比看，邮储银行网点“以量制胜”，有助于沉淀长尾客群、拓展业务半径。

从28个省和直辖市数据来看，邮储银行的营业网点数量绝对领先，网点数超1000个的省份有17个；而五大行在各省份的平均网点数均低于1000。在四川等省份，邮储银行网点甚至是五大行平均数量的4倍左右，庞大的网点覆盖赋予邮储负债端的天然优势。

但邮储银行单个网点的从业人数仅为五大行的约一半，主要与代理网点业务相对单一、不从事对公存款业务与资产业务有关。

代理网点运行效率逐年提升，点均存款低于自营网点。

根据我们粗略测算，2021年代理网点的点均存款为2.28亿元，约为自营网点的1/2；代理网点的点均手续费及佣金收入为54.25万元，约为自营网点的1/6。

邮银合作协议规定，代理网点不允许开展对公存款业务和资产业务，因此代理网点点均存款仅包含个人存款，中间业务的信用卡业务和部分对公业务因此受到掣肘。自营网点效率高、负责业务的“深耕”；而代理网点“广铺”成效显著，两者互为补充。

根据协议，邮储银行委托代理网点进行个人存款及中间业务，需支付予集团代理费。代理费分为储蓄代理费和中间业务代理费：

1） 储蓄代理费：按照一定费率计算，计入业务及管理费，直接影响成本收入比。2022H1年储蓄代理费占营收的比重为34.8%，贡献约一半的成本收入比。

2） 代理银行中间业务：代理网点的大部分客户使用代理网点的中间业务服务，该项业务有利于吸引客户、创造盈利。

因此，代理中间业务先在邮储银行确认收入，再按照“谁办理谁受益”的原则，由邮储将这部分收入作为手续费及佣金向邮政集团支付。

2022H1邮储代理结算支出为35.55亿元，代理销售及其他支出为70.99亿元，二者合并占比手续费及支出87.4%。对于邮储而言，代理网点使用服务器和系统会增加少量边际成本，但也会因沉淀资金增强流动性，因而代理中间业务对邮储的经营业绩没有重大净影响。

2.2 储蓄代理费：负债管理主动性更强

2.2.1 负债“主动”管理，压降综合费率

分别支付予集团和储户的储蓄代理费率、存款付息率呈负相关，可有效平衡存款期限。

根据代理协议，对于吸收人民币存款业务，邮储银行按照“固定费率、分档计费”的原则，向邮政集团支付储蓄代理费，即针对不同期限储蓄存款分档适用不同的储蓄代理费率（分档费率），费率范围在0.2%-2.3%之间。

根据分档费率与各档存款日均余额，可计算出实际加权平均储蓄代理费率（综合费率），代理协议规定综合费率上限为1.50%。

活期存款储蓄代理费率较高，定期存款储蓄代理费率较低。因活期存款的付息成本率最低，故适用最高的分档费率（2021年为2.30%），通知存款次之，定活两便存款和网点现金（每日储蓄现金）均适用1.50%费率。三个月及以上期限的费率均低于1.50%。由于邮储银行定期存款占比较大，因此该费率结构可有效平衡付息成本和储蓄代理费。

邮储主动优化存款结构，储蓄代理费综合费率逐年下降。2016年至今，分档费率尚未做过任何调整，但邮储银行可通过合理优化存款结构压降综合费率。

由于代理网点存款总量的贡献逐年提升，储蓄代理费相应走高，但由于主动调整代理存款结构，综合费率得以逐年下降：费率最高的活期存款占比从2016年的1/3降至2021年的1/4左右，费率较低的1-3年期存款占比不断提升。

此外，邮储银行揽储能力优异，为充分挖掘客户价值，AUM转型正大力推进，预计未来存款将实现“额升率降”，即存款在总量增长的前提下，在AUM中的占比不断降低，而理财资金占比不断提升。这将有助于压降储蓄代理费增速，增厚银行自身利润空间。

个人活期综合成本高，依靠代理网点拓展活期动力偏弱，降低AUM中存款比重成突破口。

2016-2021年代理网点数量占比稳定在80%左右，但存款贡献（平均余额口径）五年间提升幅度超4pct，代理网点的揽储“排头兵”作用日益凸显。由于邮储银行的代理网点主要吸收个人存款，因此我们略测算了代理费完全还原后的个人活期、个人定期存款付息成本率，发现前者的综合成本较后者更高。需要说明的是，仅假设代理费完全还原计入进存款成本，但实际操作中也需考虑邮政集团承担的代理网点的各项成本。测算过程如下：

1） 我们综合考虑了全行个人活期存款的利息支出（向储户支付，计入银行的利息支出）、代理网点的活期存款代理费（向集团支付，计入银行的业务及管理费），计算出全行还原口径的个人活期存款成本率（假设将原利息支出与储蓄代理费均计入利息支出）。与五大行进行对比发现：个人活期存款的综合成本无显著优势。由于活期存款费率最高，即使付息成本率很低，但个人活期的综合成本率也高于1.9%（五大行为0.5%以下）；

2）个人定期存款成本率的还原方法同理，由于个人定期存款成本率低，因此考虑代理费之后的个人定期存款成本率也与五大行较为接近。

2.2.2 触发“被动”调整，利好成本收入比

2021年报首次触发费率调整机制，综合费率有望下行，储蓄代理费对利润的拖累降低。根据招股书，邮储银行储蓄代理费率的调整分为主动调整和被动调整：

1） 主动调整：协议规定，存款结构变化，导致储蓄代理费率高于1.5%时，需主动调整。由于2021年储蓄代理费的综合费率为1.29%，低于1.5%，故无需主动调整。

2） 被动调整：协议规定，四大行（工农中建）净利差平均值较2.46%的变动幅度大于24%时，即低于1.87%或高于3.05%时，需被动调整。根据2021年报测算，四大行净利差平均值为1.86%，故已触发被动调整。预计调整后的综合费率将低于现行的1.29%，储蓄代理费对利润的拖累相对减少。

敏感性分析：假设2022年代理网点的存款日均余额增速为10%，除储蓄代理费外的其他业务及管理费占营收比重为31%，则基于综合费率、营业收入不同增速的假设，测算出2022年的成本收入比如下，即若假设营收增速为11%，则综合费率每下降1BP，成本收入比将下降22BP左右：

2.2.3 储蓄代理费下降对集团收入影响测算

假设邮储银行同集团协定结果为下调储蓄代理费率，根据我们的假设，每下调1BP则影响集团2022年收入约8亿元左右，相应地，2022年邮储银行利润增加8亿元。因此，若以分红弥补，邮政集团则需要分得同等的分红。

假设条件：

1） 假设邮储银行存款日均余额2022年增速为11%，主要是基于过去4年存款日均余额年复合增速为11.35%；

2） 不考虑邮储银行通过主动负债管理压降综合费率，仅考虑2021年1.29%的综合费率前提下，每下降1BP对于集团收入的影响。

2.3 还原口径中收占比不低，直销银行或成为有力抓手

2.3.1 代理中间业务支出还原后贡献非息收入

代理中间业务支出支付予集团，按储蓄代理费计算方式还原后的非息收入占比并不低。

根据协议，代理银行中间业务先在邮储银行确认收入，再将其作为手续费支出支付给邮政企业。因此，如果按照储蓄代理费的处理方式，将代理中间业务产生的手续费支出计入到业务及管理费中作为还原口径加以测算。

2021年邮储银行非利息净收入、手续费及佣金净收入（中收）占营收比重分别为15%、7%，均低于其余五大行。但若中间业务支出项中不扣减代理网点的手续费收入，两者比重分别升至21%、12%，略高于农业银行，非息业务潜力不弱。

代理类手续费收入增势亮眼。

结构上看，代理网点的代理类手续费收入增势较好，2021年为93.04亿元，反超结算类手续费。两类手续费收入之和，因支付予集团，故记作手续费支出项，占全行手续费支出的84%。全行手续费收入结构中也呈现相似的特点，代理业务、银行卡业务和结算业务占比前三。代理网点提供中间业务服务，虽无法直接获取代理网点的有助于邮储银行吸引客户及存款，提高客户粘性，促进各业务条线间交叉销售。这些客户后续有望转化至直销银行，摆脱对代销网点的依赖，代销网点的中收直接转化为邮储银行的有效利润来源。

2.3.2 邮惠万家拓宽长尾客群覆盖面

首家银行独资直销银行开业，零售版图落下重要棋子。邮惠万家直销银行于2020年12月获批筹建，2021年12月获批开业，2022年6月正式开业，注册资本50亿元，由邮储银行全资控股，是继百信银行后的第二家开业的独立法人直销银行、也成为首个获得直销银行试点资格的国有行直销银行。

邮惠万家直销银行有望与母行的线下网点形成有力补充：

1）邮惠万家定位“服务三农、助力小微、普惠大众”，与邮储银行高度契合，巩固母行的客户基础；

2）目前已经接入中邮理财等多家理财子公司的产品，致力于打造“理财超市”，从而贡献中收；

3）邮惠万家作为独立法人，是线上化转型的重要抓手，可不受线下网点限制，拓宽长尾客群覆盖面；同时节省代理网点手续费，为业绩释放更多利润。

高起点科技建设 完善的业务体系 开放的产品设计，发展前景广阔。

1）高起点科技建设：作为创新技术“试验田”，邮惠万家的设立为母行技术升级提供经验，因此在信息技术上“先行先试”，起点较高。邮惠万家投产了包括核心系统、信贷系统、统一支付系统等13个信息系统，可承载千万级日均交易量，目前中化农资贷、理财超市、数字银行卡等首批产品已正式上线；重科技人才队伍建设，技术类员工占比2/3。

2）完善的业务体系：邮惠万家拥有大众财富、数字乡村、普惠信贷、场景金融四大平台，相对于其他直销银行以信贷业务为主，邮惠万家银行真正将服务与商户、消费者的生产生活场景相融合，尤其是财富管理业务方面。

3）开放的产品设计：邮惠万家布局开放式的平台设计，一方面便于与互联网平台合作，在完成流量导入和转化的同时，统筹科技力量将金融服务深入场景及平台，同时也使得整体运营更加灵活。

3 零售下沉客群雄厚，小微三农做足做透

3.1 放量空间：存贷比有望提升

3.1.1 客群基础深厚，价值挖掘空间大

个人客户超6亿，贡献7成营收，但单个客户价值贡献度相对偏弱。邮储银行凭借“自营 代理”模式构筑的庞大网点体系，覆盖我国45%以上的人口，截至2022H1，邮储银行个人客户为6.44亿人，与其他国有大行客群体量相当。

行业对比来看，2021年邮储银行个人金融板块实现营业收入2,218.05亿元，贡献近72%的营收，零售业务创收占比为同业第一，彰显邮储银行零售业务优势。2022H1末零售AUM为13.41万亿元，但户均AUM为2.08万元，低于其他国有大行，除存款以外的理财资金尚有较大的拓展空间，客群价值有待提升。

3.1.2 天然揽储优势，资产扩张潜力足

遍布城乡的网点构筑揽储优势，核心存款竞争优势凸显，以负债定资产空间大。“自营 代理”运营模式下，邮储银行负债十分稳定，因此存贷比远低于同业，上半年末不足60%，资产端扩张的潜力较大。存款结构来看，邮储银行80%以上的存款均为零售客户贡献，且以长期限稳定的个人定期存款为主，这与其密集而下沉的网点布局、差异化服务中西部的特点息息相关。

邮储银行存贷比每增加1pct，则2022年营收增加12亿元。

邮储银行存贷比远低于同业，给予信贷扩张足够支撑，因此我们测算存贷比每提高1pct，对营收增速的影响为：存贷比每增加1pct，将提升2022年营收增速35BP左右。因邮储银行存贷比较五大行低20pct左右，也意味着以其现有的存款基础，若将存贷比提升至五大行平均水平，则其营收增速将提升7pct。

假设条件：

1） 假设2022年存款总额增速、贷款总额增速为10%；

2） 假设贷款平均收益率为4.50%，投资收益率为3.50%，存款付息率为1.60%。

邮储银行贷款余额维持高增，且结构上零售优势明显。

由于邮储银行揽储优势突出，因此可支撑贷款的高速增长。2022H1末邮储银行贷款余额为6.99万亿，接近交通银行。贷款同比增速自2016年至2020年始终维持六大行第一，2022H1增速近13%，仅次于农业银行。

结构上来看，目前邮储银行是六大行中唯一一家零售贷款占比过半的银行；对公贷款则主要投放于交运、金融业和制造业等，其中对公房地产仅占6%，受房地产业风险外溢的影响相对较小，制造业、交运的不良率边际改善。

3.1.3 三农货架齐全，享税收优惠政策

六大行中，邮储涉农贷款占比仅次于农行，三农金融模式历经三次迭代。

在三农金融服务模式1.0与2.0时代，邮储银行通过线下大面积铺设人员与网点以开展贷前调查、贷款发放与贷后调查识别客户信用风险，存在管理难度大、成本较高，潜在基层工作人员道德风险等诸多问题。

为有效提升服务效率并较低管理成本，邮储银行于2017年迈入三农与小微金融服务模式的3.0时代，依靠占比七成的县城、农村网点，与互联网、大数据、人工智能等先进技术相融合，形成线上 线下的双向赋能，各项业务提质增效。截至2022H1末，邮储银行涉农贷款占比24.6%，仅次于农业银行（37.0%）。

三农金融授信模式：传统模式 主动授信模式 信用村预授信模式并存。

1）传统模式：在邮储银行强大的线下网点加持下，客户经理对于有信贷需求的客户线下开展贷前调查、资料核实等工作并将信息推送至后台进行集中审批，确定授信额度。

2）主动授信模式：依靠大数据与人工智能建模分析客户金融行为，对客户进行主动授信，无需客户提交申请资料，客户可通过手机银行或线下渠道随时支用与还款。

3）信用村预授信模式：根据个人资信状况评定信用户后，再经过信用户数、不良率、合作情况等方面的评定，优选信用环境良好的行政村，授予其信用村称号并授牌，提高信用村、信用户小额信用贷款额度以及享受贷款利率优惠。

三农金融产品货架持续丰富，线上化提高放贷效率。

邮储银行针对各适用客群推出多样化信贷产品，地区差异化经营层面，各地区分行因地制宜，推出多种三农个人特色产品，如江苏分行的发票贷、贵州分行的烟草贷、江西分行的老板贷等。线上化产品层面，构建农业农村大数据体系，推出以“极速贷”为主的纯线上三农金融产品，最快10分钟完成申请到放款全流程，将三农贷款从劳动密集型逐步转为技术密集型。

三农贷款的节税效应有望持续，从而正向贡献利润。

邮储银行自2015年以来，实际税率有显著下降，2021年仅为6%，主要因为邮储银行的三农业务及专项债配置享受税收优惠，其中三农金融事业部涉农贷款增值税税收优惠政策，执行期限延长至2023年12月31日：

1）根据财政部、国家税务总局颁布的《关于中国邮政储蓄银行三农金融事业部涉农贷款增值税政策的通知》《关于延长部分税收优惠政策执行期限的公告》规定，自2018年7月1日至2023年12月31日，对邮储银行“三农金融事业部”提供涉农贷款取得的利息收入按3%的征收率计算缴纳增值税（不享受税优政策的贷款利息收入增值税率为6%）。

2）根据财政部、国家税务总局印发《财政部、国家税务总局关于中国邮政储蓄银行专项债券利息收入企业所得税政策问题的通知》，对邮储银行按照2015年国家专项债券发行计划定向购买国家开发银行、中国农业发展银行发行的专项债券取得的利息收入减半征收企业所得税。

3.2 定价优势突出，贷款投放以零售为主

3.2.1 优化个贷品类，收益率领先

消费贷和小额贷占比高，贷款收益率有优势。零售贷款结构上，邮储银行个人按揭贷款占比略超集中度上限，预计未来仍将压降。

近年来，非按揭的零售贷款占比不断提升，其中消费贷和小额贷是重点发力方向，2021年末消费贷款近4000亿元，体量为大行中首位。

2022H1年末消费贷款余额接近4689亿，较上年末略降。受到LPR下行及监管引导让利实体、支持小微三农等的影响，上半年邮储银行零售贷款收益率为5.34%，较上年末略降1BP，整体定价为六大行中首位。

邮储银行零售贷款占比高，同时非按揭的贷款占比高，因此贷款收益率上享有更高的溢价，零售银行的特征明显。

3.2.2 小微深度下沉，利率高于同业

邮储银行深耕多年，普惠小微贷款占比位居国有行第一。邮储银行成立以来，就始终坚持服务“三农”、城乡居民和中小企业的定位，较早布局普惠金融领域。

截至2022H1，邮储银行普惠小微贷款余额为10,929.05亿元，较上年末增长14.77%，占全行贷款余额的比重为15.6%，远高于其他五大行。

近年来，邮储银行普惠小微贷款保持15%以上的增速，积极拓展小微市场，其普惠金融倡导者、先行者和推动者的地位彰显。

普惠小微主打“高户数 低户均”模式，具贷款定价优势。

国有大行普惠小微信贷发展逻辑有所分化：邮储银行、农业银行和建设银行客群更为下沉，遵循“高户数 低户均”发展模式；工商银行、交通银行和中国银行聚焦“大型客户”，采用“低户数 高户均”发展策略。

截至2021年末，邮储银行普惠小微户均贷款56.15万元，在六大行中最低；全年新发放的普惠小微贷款利率为5.19%，显著高于其余国有行。

2022H1新发放普惠小微利率为4.92%，较上年末下行27BP。目前邮储银行已建立起一定的下沉优势，从而享受普惠小微的溢价，对于改善净息差具有重要意义。

3.2.3 普惠金融拳头产品：小额贷款

小额贷款是邮储银行拳头产品，主要服务普惠小微及三农零售客户。个人小额贷款的对象主要为小微企业主、个体工商户和传统农户等普惠金融的零售群体，额度通常在50万元以内，贷款期限不超过一年。基于下沉的网点优势和线上化的服务转型，小额贷款正成为邮储银行零售信贷核心之一。截至2022H1，个人小额贷款余额为1.08万亿元，占零售贷款近1/4，占全行贷款超15%，2019-2021年占比均有逐年提升，主要由于“极速贷”等线上小额贷款产品的推出。

拳头产品“极速贷”推出仅2年，贡献30%以上小额贷款。

邮储银行主推的互联网小额贷款三大模式分别为自营网贷、产业链网贷和平台联营网贷，其中自营贷款拳头产品为“极速贷”，通过“移动展业 电子签约 信贷工厂”实现全流程“电子化、无纸化”，最快可实现T 1次日放款。在2019年推出当年，极速贷余额为287.35亿元，截至2022H1已升至4,176.71亿元，占个人小额贷款总额近40%，线上化成效十分显著。

小额贷款已步入不良率持续下降的良性发展通道。

2021年邮储银行新发放个人小额贷款年利率为5.54%，同比下行34BP，但仍高于新发放的普惠小微贷款利率（5.19%），具有一定的定价优势；风险层面，2022H1末小额贷款不良率1.71%，较上年末上行4BP，自2016年不良率到达历史最高位后，不良率总体进入持续下行的通道，同时小额贷款余额增速亦持续回升，已探索出可持续的良性发展模式。预计线上化转型的深入，将推动小额贷款继续维持高速增长，并带动全行贷款资产质量进一步改善。

4“轻型银行”转型进行时，资产质量优异稳健

4.1 零售转型下，财富管理冉冉新星

高净值客户持续扩容，彰显零售转型成果。邮储银行的高净值客户较其他银行门槛相对较低，VIP客户为综合资产在人民币10万元及以上的客户，财富客户为综合资产在人民币50万元及以上的客户。

上市银行高净值客户总体分为三类：600万、800万以及1000万档。

建设银行、招商银行、光大银行以及青岛银行私行客户标准为金融资产达到1000万元，在同业中处于较高门槛；工商银行、浦发银行、民生银行以及上海银行私行客户标准为资产达到800万元。

农业银行、交通银行、平安银行、兴业银行等多家银行私行客户标准为资产达到600万元。截至2022H1，邮储银行VIP客户为4,624.8万户，较上年末增长8.5%；财富客户增至406.02万户，较上年末增长14%。

此外，6月末邮储银行零售AUM为13.41亿元，零售客户人均AUM为2.08万元，皆有较大的提升。

零售转型战略坚定不移，拉动零售部门中收高速增长。

零售转型战略成果显著，截至6月末，邮储银行个人银行中收为113.09亿元，个人银行中收占全行的63.25%，同个人贷款利息收入占全行比重（66.31%）相当，零售转型对于实现中收的增长具有关键作用；上半年个人银行手续费收入同比增长29.74%，一方面由于低基数效应，另一方面由于通过拓展客群、提升规模和优化结构等措施，信用卡、代理销售、电子支付、理财和托管等重点零售业务实现较快增长，带动相关非息收入快速增长。

未来预计个人银行的中收贡献度将不断提升，特别是直销银行开业、中邮理财先发优势显现等。

受益于网点数量多、客群覆盖面广，邮储银行的代销收入可观。

2022年上半年，邮储银行代理收入为117.33亿元，同比增速为19%，主要是财富管理等业务持续发力。

行业对比来看，2021年邮储银行代销收入为122亿，仅次于四大行（工农中建）及招行，代理业务已成为贡献全行中收的第一大来源。

邮储银行作为国有行，具备客群基础和网点的天然优势，仍是各大金融机构寻求代销合作的对象之一。此外，邮储集团下的中邮理财、中邮证券、中邮保险等金融牌照齐全，子公司产品可通过母行渠道代销，从而实现中收跨越、沉淀财富客群并推动零售AUM增长，实现邮储银行的轻型化转型。

4.2 重视科技投入，数字化转型发力

为触达长尾客群、推进零售业务，邮储银行近年大力投入信息科技。

顶层设计层面，2021年8月，邮储银行明确提出“十四五”目标是以金融科技赋能高质量发展，打造“服务乡村振兴和新型城镇化的领先的数字生态银行”。

2021年3月启动“十四五”IT规划编制工作，布局业架构务、应用架构、数据架构、金融科技及IT治理，于2022年实施三大核心、四个新一代、五大基础平台、十大事业群等合计389项信息化工程建设。

信息科技投入层面，2021年，邮储银行信息科技投入100.30亿元，占营业收入的3.15%，同比持平。科技队伍建设层面，2019年以来连续两年实现总行科技队伍翻番，2021年末，邮储银行科技人员（含总行和分行）共5,350人，占全行员工人数的2.76%，同比上行45BP。

成果一：“邮储大脑” 区块链服务平台取得突破。

邮储致力于打造金融科技中台能力，实现客户营销、运营管理、风险管理的新技术赋能，支持大型零售银行战略，其中“邮储大脑”和区块链平台为两大重要金融科技平台。

1）“邮储大脑”AI平台：主要依托机器学习、知识图谱和物联网三大基础平台，在财务审核、风险分池、运营管理、零售信贷等方面大大提升应用效率。

2）区块链平台：先后落地了雄安新区非税电子票据和建设资金管理、跨境金融区块链、U链供应链等多个业务场景。

据2021年年报披露，2021年雄安新区非税电子票据区块链累计上链电子票据中，邮储银行市场占有率超过90%。

成果二：内部挖掘 自主采集 外部连接，金融科技赋能三农业务。

内部挖掘：整合行内“三农”客户数据以及邮政集团“物流、资金流、信息流”数据等资源；

自主采集：主要是通过“党建 信用村”“产业 信用村”等方式，推进以“信用村”建设为抓手的农村信用体系建设；

外部连接：着重加强与B端、G端平台的数据对接。目标是建成一个多维度、高价值的农业农村大数据平台，为亿万农户精准画像、主动授信，提供综合服务。

4.3 历史包袱轻，利润释放打开空间

A股上市以来连续6年实现国有行最低不良率及关注率。

邮储银行不良贷款率自上市起始终保持在1%以下，2022Q1末仅为0.82%，同比下降60BP，低于上市国有大行平均不良率49BP；6月末邮储银行不良率0.83%，仅较一季度末上行1BP。关注率6年连降，2021年末低至0.47%，6月末上行4BP至0.51%。

2021年各类贷款不良贷款生成率显著下降，对公不良生成率保持低位，零售不良生成率边际改善。

上半年公司类贷款不良贷款生成率持续改善，零售端按揭、小额贷上行。

由于邮储银行改制时间晚、上市时间晚，因此不良资产历史包袱清，上市之初便轻装上阵，金融业不良贷款余额多年为0，制造业不良逐渐压降，对公房地产占比保持低位，邮储银行资产质量处于优化通道。2022H1拨备覆盖率达409.25%，是唯一一家拨备覆盖率高于400%的国有行，存量风险持续出清，拨备覆盖率较上年末略有下行。

5 盈利预测与估值

5.1 盈利预测

1）规模增长尚有潜力。

贷款方面，邮储银行持续推进零售转型战略，深耕普惠金融，三农和普惠小微享受政策呵护，增长动能强劲；目前存贷比远低于同业，贷款扩张的空间较大，有望进一步贡献营收。我们预测邮储银行2022-2024年总贷款增速分别为13%/13.5%/14%，总资产增速为10.6%/11.1%/11.7%。

存款方面，零售客群基础深厚，揽储能力优异；AUM转型推进，存款占AUM比重下降，有望进一步降低代理费的拖累。我们预测2022-2024年邮储银行总存款增速分别为11%/11.5%/12%。对应地，我们预测2022-2024年净利息收入增速为9.1%/9.5%/9.8%；

2）手续费收入方面，集团子公司证券、保险牌照齐全；直销银行开业，将有助于增强零售客户黏性，代销收入有望维持高增。零售AUM高于招行，为国有行第三，AUM转型有望助力财富客户的增长，零售转型战略推动个人银行中收再上台阶。我们预计邮储银行2022-2024年手续费及佣金净收入增速为18%/20%/22%。

3）业绩方面，基于以上逻辑，我们预测2022-2024年营业收入为3,531.67亿元、3,927.89亿元、4,372.01亿元，同比增速为10.8%/11.2%/11.3%。2022-2024年归母净利润为868.47亿元、992.16亿元、1,136.91亿元，同比增速为14.2%/14.3%/14.6%。

我们预测，邮储银行2022-2024年的EPS为0.94元/1.07元/1.23元，预测2022-2024年每股净资产分别为7.66元/8.65元/9.75元。

5.2 绝对估值

我们使用三阶段DDM模型估值，以2022-2024年作为详细预测期，而后十年作为过渡增长期，此后作为永续增长期。设定估值的假设条件为：

1、权益资本成本：根据十年期国债收益率，测算出市场无风险利率为2.8%；市场收益率为8%，数据来源于约过去3年沪深300指数平均收益；β值采用过去一年邮储银行的日收益率与沪深300指数日收益率进行回归，得到调整后的β为0.61。由以上数据算出权益资本成本为6%。

2、长期利润增长率g：净利润呈较好稳定增长的态势（除2020年疫情冲击导致行业净利润增速不及往年），但相较于同业，公司业绩恢复趋势强劲。因此我们估计，详细预测期（2022-2024）年净利润增长率g为7.4%；过渡增长期（2025-2034）年净利润增长率g为5.3%；永续增长率g为3.0%。

3、股利支付率：假设2022-2024年股利支付率为30.00%，过渡增长期和永续增长期的股利支付率分别为30%和33%。

4、每股公允价值：由于永续增长率和折现率对预测结果的影响较大，因此我们用这两个因素来做敏感性分析。按照以上主要假设条件，采用DDM模型得出每股公允价值为6.3元/股，对应PB为0.82倍。

5.3 相对估值

相对估值法下，我们认为邮储银行业绩持续高增，作为成长性国有行的本色不改，存贷业务动能强劲，非息收入潜力较大，是财富管理领域冉冉升起的新星。再加上资产质量稳中更优，估值仍将位于国有银行前列。给予邮储银行2022年0.82xPB，对应目标价6.3元。

6 报告总结

邮储银行目前的股价对应PB为0.65x左右，居国有大行之首，叠加其零售转型以及三农与普惠金融的迅猛发展，未来营收与净利润增长可期，我们看好其未来的成长性，主要基于以下原因：

1、“自营深耕＋代理广铺”互为补充，效果显著。在邮储集团与邮储银行确立的“自营＋代理”模式下，邮储网点数量最多，“以量制胜”有助于沉淀长尾客群、拓展业务半径。自营网点效率较高，负责业务的“深耕”；代理网点“广铺”，通过主动调整代理网点的存款结构，储蓄代理费综合费率逐年下降。

2、天然揽储优势筑牢放量空间。遍布城乡的网点构筑揽储优势，核心存款竞争优势凸显，以负债定资产空间较大。“自营 代理”运营模式下，负债十分稳定，因此存贷比远低于同业，2022H1末不足60%，资产端扩张的潜力较大，可支撑贷款的高速增长。

3、普惠小微带来定价优势。截至2022年6月末，邮储银行普惠型小微贷款总额占全行贷款余额的比重为15.6%，远高于其他五大行。普惠小微主打“高户数 低户均”模式，具贷款定价优势。2022H1新发放的普惠小微贷款利率为4.92%，已建立起一定的下沉优势，从而享受普惠小微的溢价，对于改善净息差具有重要意义。此外，普惠小微拥有小额贷款拳头产品“极速贷”，推出仅2年即贡献30%以上的营收，线上化成效显著。

4、成立大行首家直销银行，助力财富管理。邮惠万家直销银行是首个获得直销银行试点资格的国有行直销银行，作为邮储银行创新技术“试验田”，拥有高起点的科技建设、完善的业务体系和开放的产品设计，拥有大众财富、数字乡村、普惠信贷、场景金融四大平台，目前已经接入中邮理财等多家理财子公司的产品，致力于打造“理财超市”，从而贡献中收。

5、资产质量不断优化，转型零售轻型化银行。自A股上市以来，连续6年实现国有行最低不良率、关注率及最高拨备覆盖率，对公房地产占比保持低位，目前已处于存量出清后、增厚拨备的阶段。零售转型战略下，代理业务成为贡献全行中收第一大来源，零售部门中收高速增长，且近年来大力投入信息科技赋能业务，拥有邮储大脑”和区块链平台两大重要金融科技平台。

7 风险提示

经营风险：业务转型带来的风险以及财富管理转型进度不及预期等。

政策风险：金融供给侧结构性改革，对银行业监管政策趋严；政策落地不及预期。

市场风险：中国经济受疫情影响、经济增速下行风险、银行业信用风险、利率风险和流动性风险等。

其他风险：不可抗力带来的风险，例如新冠病毒使机构暂停营业。

——————————————————

报告属于原作者，我们不做任何投资建议！如有侵权，请私信删除，谢谢！

精选报告来自【远瞻智库】或点击：远瞻智库-为三亿人打造的有用知识平台|报告下载|战略报告|管理报告|行业报告|精选报告|论文参考资料|远瞻智库