龙利得：瓦楞纸箱包装行业龙头 主业突出 转型不易｜产业新股
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本期《产业新股》关注的拟IPO企业为：龙利得智能科技股份有限公司。企业申请上市地为深圳证券交易所创业板。上市保荐机构为东吴证券股份有限公司。签字律师事务所为德恒律师事务所。签字会计师事务所为立信会计师事务所（特殊普通合伙）。拟发行股票数量不超过8,650万股，占发行后总股本的比例不低于25％。
一、公司概况：主营业务收入稳步增长 外购业务仍有待发展
龙利得全称为龙利得智能科技股份有限公司，于2012年成立于安徽省明光市。根据国家统计局2011年颁布的 《国民经济行业分类标准》（GB/T4754-2011）及根据中国证监会发布的《上市公司行业分类指引》（2012年版），该公司所处的行业为制造业中的造纸和纸制品业，行业代码为C22。从产品上看，公司属于包装产业中的纸制品包装的细分行业――瓦楞纸箱包装行业。
龙利得专业从事瓦楞纸箱、纸板的研发、设计、生产和销售，主要为食品饮料、日化家化、粮油、家居办公、电子器械、医药医疗等行业的客户提供包装产品和服务。龙利得通过自行设计和自主研发的软件，将产自多个国家领先的自动化流水线、码垛机器人、智能物流系统、印刷机等设备联接，达到了生产过程的自动化、智能化，实现了运营物流智能、操作流程智能、产品转换智能、仓储智能及生产流程信息化智能，提高了公司精细化和快速服务能力，从而达到降本增效的目的。
目前，龙利得的实际控制人为徐龙平和张云学。其中，徐龙平担任公司董事长兼总经理、张云学担任公司副董事长。截至招股说明书签署日，徐龙平直接持有发行人7.87％的股份，其控制的龙尔利投资持有发行人16.18％的股份，即徐龙平直接和间接合计控制发行人24.06％的股份；张云学直接持有发行人16.52％的股份。徐龙平、张云学于2014年5月份签署了《一致行动人协议》，两人通过协议安排共同控制公司40.58％的股份且能够对公司股东大会决议产生重大影响。报告期内，由于其他股东的股权比例较为分散，且公司财务投资者较多，因此两人能够始终保持对公司的控制权。
从经营状况来看，报告期内（2016年、2017年和2018年），龙利得的营业收入实现了稳步增长，分别为5.85亿元、6.42亿元和8.61亿元，2017年、2018年分别同比增长9.75％、34.07％。龙利得主营业务收入占营业收入的比重报告期内均保持在97％以上。因此可见，公司营业收入稳步增长主要源于公司主营业务收入的增长。
报告期内，龙利得形成了“以纸箱业务为主、以纸板业务为辅”的收入结构。从业务类别来看，其主营业务增长主要来自纸箱业务的增长。报告期内，纸箱产品的销售收入分别为3.77亿元、5.15亿元和7.52亿元，占主营业务收入的比例分别为65.20％、81.84％和89.42％，占比呈逐年上升态势，说明其主营业务逐步向毛利率较高的终端产品纸箱方向发展。
报告期内，龙利得的主营业务毛利率比较稳定，分别为23.64％、25.46％和25.05％。2017年主营业务毛利率较2016 年上升1.82个百分点，主要是2017年纸箱产品毛利率贡献变动上升3.57个百分点所致。2018年主营业务毛利率2017年下降0.41 个百分点，主要是由于新增纸箱产能的奉其奉工厂投产时间不长，纸箱产能利用处于爬坡期，生产纸箱分摊的单位固定成本相对较高，使得纸箱业务的毛利率有所下降。
报告期内，龙利得的净利润实现了逐年增长，分别为0.5亿元、0.57亿元和0.89亿元。净利润的主要来源为营业利润，营业利润占利润总额的比重分别为86.53％、101.03％和 100.02％。
和同行业可比上市公司相比，龙利得的主营业务毛利率处于中等水平，基本相当于行业的平均水平。和裕同科技、美盈森等龙头企业相比，龙利得的主营业务毛利率尚有追赶的空间。
报告期末，龙利得资产负债率分别为36.83％、37.60％和26.90％。随着公司盈利能力的增强以及2018年股权融资的实施，2018年末的资产负债率相比2017年下降幅度比较大。和同行业可比上市公司相比，龙利得2016年和2017年处于中等水平；2018年由于实施了1.48亿元的股权融资，资产负债率显著低于大部分同行业可比上市公司。
目前，我国瓦楞纸箱行业正面临着转型升级，一些行业领先企业正从单纯的生产商向包装解决方案提供商转变。下游客户为提升供应链效率和降低成本，越来越专注于核心业务，这需要印刷包装企业具备一体化产品制造和供应能力，在这种市场趋势下，整体包装解决方案成为全球包装行业的发展趋势。整体包装解决方案是指为客户制造包装产品之外，还提供包装设计、外购业务、物流配送、库存管理等一整套服务的运营模式。其中，外购业务作为“整体包装解决方案”服务的一部分，已成为一些行业龙头企业主营业务的重要组成部分。
龙利得报告期内外购业务占主营业务收入的比重分别为4.45％、3.99％和3.86％。同行业可比上市公司中，美盈森（002303.SZ）、新通联（603022.SH）以及裕同科技（002831.SZ）均有该类外购业务，外购业务收入占主营业务收入的比例2016年分别为23.38％、15.09％和4.45％，2017年分别为19.16％、15.13％和3.99％。龙利得的外购业务占比和裕同科技差不多，但和美盈森、新通联相比，仍有不小的差距。这部分业务的开展，对于龙利得是否能够从单纯的瓦楞纸箱生产商转变为包装解决方案提供商，至关重要。
二、产业占位：本土龙头企业，和领先企业尚存差距
包装印刷行业已形成市场化的竞争格局，各企业面向市场自主经营，政府职能部门依法管理。包装产品主要分为纸包装、金属包装、玻璃包装、塑料包装等子行业。据中国包装联合会数据显示，2002~2016年中国包装行业总产值从2,500亿元上升至19,000亿元，其中，纸包装行业是占比最高的细分领域，约占包装行业总产值40％左右的市场份额。
瓦楞纸箱是由箱板纸和经过起楞的瓦楞原纸粘合而成瓦楞纸板，再经过印刷、模切、钉箱或糊盒等工序制成的包装用纸容器。瓦楞纸箱作为纸包装行业的主要产品，由于拥有良好的物理机械性、可回收性、印刷适应性、经济实用性和环保性等优良特性，使用范围越来越广。另外，与金属、塑料、玻璃等包装产品相比，瓦楞纸箱废弃物较少、易于回收再利用，并且印刷时主要采用无毒易降解的环保水性油墨，是公认的“绿色包装产品”。
与世界主要国家相比，我国瓦楞纸箱行业虽然起步较晚，但增长十分迅速。早在2003年，我国便已超过日本成为全球第二大瓦楞纸箱生产国，仅次于美国。目前，我国瓦楞纸箱行业已形成一个完整、合理的产业系统。在我国，涉足瓦楞纸箱生产领域的企业大致可分为三类：一级厂既生产原纸也生产纸板和纸箱；二级厂外购原纸但自产纸板与纸箱；三级厂不生产原纸和纸板，依靠外购纸板进行加工生产，产品多为统一样式的标准化瓦楞纸箱。除此之外，市场上还存在数量较多的纸贸易商，该类厂商主要从事原纸和纸板的贸易。
由于海量的三级厂存在，我国瓦楞纸箱行业集中度偏低。目前，我国前十大瓦楞纸箱企业合计市场份额低于10％，而美国前五大瓦楞纸箱企业占到国内市场份额超过70％。但随着下游终端消费行业品牌化和升级趋势，产品和技术落后的中小纸箱厂将难以适应发展趋势，同时环保压力和激烈的市场竞争将使得行业门槛逐步提高，有资金、技术实力的瓦楞纸箱企业将逐渐占据市场主导地位。在未来一段时间，我国瓦楞纸箱行业将通过淘汰落后产能、并购重组等方式使行业集中度提高，进入规模化、集团化发展阶段。
我国瓦楞纸箱行业正面临着转型升级。从产品上，随着消费升级的趋势，为了满足下游消费品厂商对外包装需求的提升，纸箱产品逐步向中高档化发展，从“简单包装”走向“功能包装”、“消费包装”；从生产上，在智能制造的大背景下，通过增加固定资产投入，打造“智慧型工厂”，借助技术升级、效率升级、精益生产、流程控制以及服务升级等一系列方式实现转型升级是行业内优质企业的发展方向；而一些行业领先企业，也正从单纯的生产商向包装解决方案提供商转变。
我国的瓦楞包装生产企业主要分以下三类。
第一类是少数本土龙头企业。这类企业设备先进、技术领先、工艺水平高、服务能力强、行业经验丰富、品牌知名度高，主要面向下游消费品行业中的龙头企业，配套优质的瓦楞纸箱产品，提供整体包装服务方案，通过优质产品和增值服务创造产品溢价、品牌溢价，代表企业有合兴包装、裕同科技、美盈森、龙利得等。和合兴包装、裕同科技、美盈森这些已上市的龙头企业相比，龙利得营业收入规模仍然明显偏低。
A股可比同类上市公司业务情况
第二类是部分国际知名瓦楞包装企业。这类企业凭借其自身技术优势、资本优势进入中国市场，分享中国瓦楞包装行业的增长，具有国际领先的技术和丰富的管理经验，其产品在模具、工艺等方面具有优势，代表企业有美国国际纸业、南京永丰余、上海中豪等。
第三类是众多中小型瓦楞包装企业。目前我国中小型瓦楞包装生产企业数量众多，依附于本地需求而生存，普遍不具有规模经济优势，技术水平落后，产品档次较低，相当一部分企业面临被淘汰或被整合的局面。
三、研发情况和募集资金投向
龙利得作为国家级高新技术企业，已拥有 191项专利，在瓦楞结构、成型结构、水性高清印刷等方面拥有多项核心技术和自主知识产权。在技术研发过程中，龙利得紧密结合市场需求和行业发展趋势，已拥有“个性化”瓦楞工艺技术、功能性产品涂层技术、环保水性印刷技术、瓦楞表面和立体式防水处理技术、免粘、免钉型瓦楞纸箱结构技术等多项核心技术。
报告期内，龙利得研发费用持续增长，报告期各期研发费用分别为0.23亿元、0.27亿万元和0.39亿元，占营业收入的比重分别为3.92％、4.16％和4.50％。通过比较可知，龙利得的研发费用率显著高于同行业可比上市公司。
龙利得本次实际募集资金扣除发行后的净额将全部用于主营业务，募投项目主要包括：1.扩建智能高效印刷成型联动线与智能物联网及仓库管理项目；2.配套绿色彩印内包智能制造生产项目；3.研发中心建设项目；4.归还银行借款、补充流动资金。
扩建智能高效印刷成型联动线与智能物联网及仓库管理项目，主要是对瓦楞纸箱生产线的升级优化。项目达产后，将新增0.9亿平方米纸箱产能。在关于本次发行上市的董事会召开之前，扩建智能高效印刷成型联动线与智能物联网及仓库管理项目已先行投入1.09亿元。
配套绿色彩印内包智能制造生产项目，主要是满足下游客户对现有外包装产品纸箱的配套内包装需求，产品的工艺技术及市场情况与现有产品关联度高。项目实施后，将新增1.26亿件配套绿色彩印内包包装产能。
研发中心建设项目，通过对研发中心的改造、购置先进的研发设备和引入高端研发人才，建立具有国际水平的研发中心。
以上募投项目实施后，将进一步提升龙利得在中高档瓦楞纸板纸箱领域的生产能力和研发实力，扩大营收规模，降低资产负债率，提升核心竞争力。但是，如果龙利得希望能够从单纯的生产商转型为包装解决方案提供商，还需要加强包装设计、外购业务、物流配送、库存管理等一整套服务于客户的能力。但是，从招股说明书可以看到，目前龙利得该类业务收入占比仍然很低，而且只有榄菊集团这一个客户。在巩固原有的瓦楞纸箱纸板生产业务的基础上，进一步开拓“整体包装解决方案”服务业务，应该是龙利得上市后的一个努力方向。
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