直播电商成长研究报告「电商什么时候确认收入」
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（报告出品方/作者：国元证券，李典，路璐）
1.公司介绍：剥离女鞋业务，携手遥望向轻资产运营转型星期六以鞋业起家，近年来深耕社交电商业务，向轻资产运营转型。公司成立于 2002 年 7 月，发展历程大致分为三个阶段。第一阶段：2002-2014 年，深耕传统鞋履业 务。公司设立之初专注于为提供鞋履产品和服务，拥有 ST&SAT、FONDBERYL、 D:FUSE 等多个知名女鞋自有品牌。第二阶段：2015-2018 年，探索转型时期。自 2015 年起，由于主营鞋履业务业绩承压，公司提出“打造时尚 IP 生态圈”战略转型 目标，开启互联网领域的探索。2017 年，公司并购时尚锋讯和北京时欣，正式进军 互联网营销行业。
第三阶段：2019 年至今，深耕社交电商时期。2019 年公司继续推 进战略转型升级，通过实施重大资产重组并购遥望网络，其主要业务涵盖社交电商、 互联网广告投放、互联网广告代理。2021 年，遥望网络成为抖音、快手等平台头部 MCN 公司，GMV 达到 102.55 亿元。2022 年 6 月，公司公告以挂牌方式转让持有 的子公司星期六鞋业 100%股权，剥离鞋履业务，从而实现专注向品牌管理、供应链 管理的“轻”资产运营模式转型，未来将集中资源推动移动互联网营销业务的发展。
股权结构较为分散，遥望网络管理层合计持股 13.49%，深化公司战略转型。公司实 际控制人为张泽民和其妻梁怀宇，通过云南兆隆企业管理有限公司和 LYONE GROUP 合计持有 16.1%的公司股权。遥望网络董事长谢如栋和总裁方剑分别持有 星期六 9.52%、3.96%的股权，2022 年 4 月，遥望网络创始人谢如栋当选公司董事 长兼总经理，遥望网络管理层成为星期六管理层主体，日常经营管理的参与程度加深， 将有利于公司深化互联网业务、推动转型升级。
公司管理团队背景多元，管理经验丰富。公司董事长兼总经理谢如栋 2010 年创立杭 州遥望网络科技有限公司，拥有十年以上互联网行业从业经验和营销管理经验，曾获 “第十四届杭州市优秀企业家”、“2021 浙商新领军者”等多项荣誉和称号，遥望网 络荣获“2018 年十大创新企业”奖项。副董事长、副总经理兼财务总监李刚具备多 家企业的财务经验。董事、副总经理兼董事会秘书何剑锋 2012 年加入佛山星期六鞋 业股份有限公司。董事、遥望网络副总裁马超在遥望网络就职多年，互联网行业经验 丰富。整体看高管团队专业能力强且磨合时期较长，具有一定的稳定性。
2.财务分析：2022H1表现亮眼，社交电商业务延续高增长公司收入稳健增长，计划剥离鞋业业务轻装上阵。2017、2018 年公司分别实现营收 15.03/15.11 亿元，2019 年并购遥望网络后，营收快速增长，2019-2021 年分别实现 营收 20.70/21.51/28.11 亿元，分别同增 36.95%/3.89%/30.70%，2022H1 实现收入 18.02 亿元，同增 77.09%。2021 年公司处于亏损状态，归母净利润为-7.00 亿，主 要是疫情影响和公司传统鞋类业务拖累，公司加大鞋类库存促销，全年计提坏账准备 及存货跌价准备约 3.15 亿元，计提时尚锋迅、北京时欣商誉减值 2.07 亿。2022 年 公司逐步剥离鞋类业务，集中资源推动移动互联网营销业务的发展，2022H1 实现归 母净利润 1.11 亿，同比增长 287%。
社交电商服务业务占比超 60%，成为主要收入来源。分行业看，公司营收由服装鞋 类行业和互联网广告行业两大类组成，近年来传统鞋类业务逐渐式微；互联网广告行 业收入占比快速增长，由 2017 年 9.20%提升至 2021 年 80.62%，2022H1 进一步 增加至 90.01%。拆分互联网广告业务结构来看，随着直播电商高速发展公司大力拓 展社交电商业务，推动收入快速增长，2022H1 年社交电商服务收入占比达 67.88%。
2022H1 遥望网络虽受疫情影响，但仍实现了较快增长，上半年销售 GMV 约 55 亿 元。遥望网络 2021 年实现营收 22.19 亿元，同比增长 54.84%，2022H1 实现营收 16.09 亿元，同增 114.42%，成为公司主要驱动力。遥望网络运营能力成熟，且拥有 完善的供应链体系，2021 年跻身抖音平台头部 MCN 机构，销售 GMV 约 102.55 亿 元，同比增长 138.49%，2022 上半年销售 GMV 约 55 亿元。
21 年毛利率、销售净利率下滑，22 年战略调整后有所回升。公司 2021 年毛利率和 净利率分别为 16.16%/-24.74%，分别同比下降 16.58pct/26.01pct。分业务来看，服 装鞋类业务和社区电商服务业务毛利率明显下滑，主要原因为一方面鞋类业务促销 清货，另一方面为迅速扩张社交电商业务，遥望网络签约大量艺人，降低商品佣金率 以引入更多优质品牌方和广告主，艺人合作采取利润分成模式，致使毛利率下降。 2022 年公司进行战略调整，直播逻辑由规模导向转为利润导向，2022 年 H1 毛利率 和销售净利率分别回升至 23.35%/6.49%，服装鞋类业务和社区电商服务业务毛利率 也回升至 34.28%/26.39%。
销售费用率持续降低，管理费用率有所提升。2021 年公司销售费用率同比下降 6.27pct 至 8.64%，2022H1 持续下降至 4.72%，主要系直营店铺转至品牌公司经营， 店铺、人员减少，线下服装鞋类业务营销费用减少。2021 年管理费用率同比增加 3.23pct 至 9.46%，系业务扩张、人员增加和股份支付费用共同影响。2021 年及 2022H1 研发费用率分别为 2.44%/1.93%，主要由于研发遥望云平台，相应研发人员 的投入增加。
公司经营性现金流将迎改善，货币资金储备充足。2021 年，公司经营活动现金净流 量达到 2.23 亿元，主要由于社交电商服务营收增加。根据公司 2022 年 7 月 21 日的 公告，拟挂牌转让星期六鞋业 100%股权，此次交易将有效改善公司经营性现金流， 优化公司资产配置。截至 2022H1 公司货币资金余额 15.39 亿元，现金储备充足。
3.行业分析：直播电商市场快速增长，MCN头部效应明显3.1、直播电商市场增长空间广阔，预计23年将超过4.9万亿
直播电商持续渗透，2023 年直播电商规模有望超过 4.9 万亿元。近年来实物商品网 上零售额在社会消费品零售总额的占比不断提升，2021 年，实物商品网上零售额规 模达 10.80 万亿元，线上消费已成为我国居民重要的消费渠道。其中，直播电商渗透 率处于高速增长状态，在社会消费品零售总额和网购市场中的渗透率分别从 2018 年 的 0.3%/1.5%增长至 2020 年的 3.2%/10.6%。2020 年，我国直播电商市场规模达 1.23 万亿元，年增长率为 197.0%，根据艾瑞咨询的估计，预计 2020 年-2023 年年 均复合增速达 58.3%，2023 年市场规模将超过 4.91 万亿，市场空间广阔。
3.2、直播电商平台GMV持续增长，抖音、快手平台凝聚增长推力
短视频平台贡献直播电商 GMV 主要增量。抖音和快手于 2018 年陆续进入直播带货 领域，并迅速发展壮大，2021 年，快手直播电商 GMV 为 6800 亿元。抖音 2021 年 直播电商 GMV 目标为 10000 亿元，根据抖音生态大会 2021.5.1-2022.4.30 抖音电 商 GMV 为去年同期的 3.2 倍，预计目标完成度较好。2016 年率先进入该赛道的淘 宝直播 2021 年电商 GMV 为 5074 亿元。抖音、快手短视频平台引流效果明显，已 成为直播电商主要阵地。
抖音 VS 快手差异化发展各具优势。抖音和快手虽然都是短视频主流平台，又都深耕 直播电商领域，但二者在产品定位、算法机制、商家特征、带货主播特征等多方面存 在较大区别。其中，核心差异来自底层驱动逻辑，抖音重视优质内容与兴趣标签的匹 配，强调算法主打进行兴趣推荐，2022 年由兴趣电商升级为全域兴趣电商；快手则 重视私域流量与信任关系的转化，流量分发原则更有利于中小品牌与白牌的发展。抖 音和快手长期以来的发展形成各自的特点并各具优势，现阶段二者纷纷打造、完善各 自的运营体系，将直播电商继续作为重要战略发展方向。
直播商品结构方面，抖音和快手以食品饮料、美妆类为主。根据 2022 年 2 月的数 据，快手直播销售额最高的为美妆类产品，占比达 69.9%，其次为食品饮料，占比 15.0%；抖音销售额最高为食品饮料类，占比 43.2%，美妆类占比 31.2%。抖音的月 直播场次和月直播商品数量高于快手，但抖音单件产品月均价为 37.2 元，低于快手 的 93.3 元。 快手头部 KOL 直播带货效果显著，抖音则主要以腰部带动。2022 年 2 月，快手千 万以上粉丝数的 KOL 直播销售额占比 70.9%，比抖音相应级别的占比高出 45.7%； 抖音腰部 100-1000 万粉丝数量级的 KOL 直播销售额占比 65.0%。
抖音经营策略升级为全域兴趣电商，快手“大搞服务商”战略持续深入，助力直播电 商发展。2022 年，抖音对 FACT 经营方法论进行升级，将经营场域从内容场延伸至 中心场和营销场，既打通了“货找人”和“人找货”的双向消费链路，又提升了内容 触达能力，从而形成完整的“全域兴趣电商”经营体系，凝聚增长推力，支撑商家和 生态伙伴健康长期发展。快手今年继续推进“大搞服务商”战略，激励服务商持续做 到商业模式升级、服务组织升级、主播链接升级，支撑整体服务商的精细化运营能力 提升，长效赋能服务商和保障生态健康。
3.3、MCN行业进入洗牌整合，头部机构优势明显
MCN 机构在直播电商产业链中处于承上启下重要地位。从电商直播产业链来看，直 播电商产业链上游主要为商品供应链，产业链中游为直播生产以及传播环节，主要包 括主播、MCN 机构以及直播平台，产业链下游为消费者，直接为直播电商付费、实 现直播变现。
MCN 机构竞争格局分散，行业增速放缓逐渐进入整合期，头部效应明显。目前我国MCN 机构数量众多，截至 2021 年，MCN 机构数量达 2.2 万家，行业集中度低，竞争激烈。MCN 机构自 2016 年以来快速成长，2018-2019 年，数量激增，由0.5万家增长至 2 万家；2019-2021 年，数量趋于饱和，增速开始放缓，根据克劳锐调研，部分机构正在加速退出 MCN 赛道，行业进入整合期。2021 年，将近七成的机构收入规模尚未突破千万级，市场占有率低；营收规模达 1 亿以上的 MCN 机构占比仅为6.2%，头部机构规模优势明显。
2021 年，38.6%的机构保守布局，选择稳固现有业务；25.7%的机构选择新增直播 电商业务，与 2020 年相比下降 30pct，赛道热度减退；激烈的竞争使得直播带货对于机构团队的能力要求较高，通过直播电商业务实现盈利的机构数量占比由 2020 年 的 53%降低至 2021 年的 34%，头部电商 MCN 构筑起较强的竞争壁垒。
抖音、淘宝直播和快手为 MCN 机构直播带货布局主阵地，头部机构饱和稳定，GMV 体量大。2021 年，MCN 机构选择以抖音、淘宝直播、快手为直播带货平台的占比分 别为 95.8%/34.7%/29.6%。其中抖音占比较上年提升 19.8pct，是对 MCN 机构吸引 力最强的平台，淘宝直播和快手的占比较上年分别下降 10.3pct/3.4pct。从各平台机 构来看，抖音平台拥有无忧传媒、交个朋友、遥望网络等头部 MCN 机构。快手平台 上，以辛选集团实力最强，2021 年实现 GMV 体量在 300-500 亿元之间，遥望网络 瑜大公子位列第二位。淘宝直播以美 ONE、君盟为主，拥有李佳琦等超头主播，贡 献高额收入。
政策面上，监管对于直播电商日渐趋严，中小机构长尾出清。直播电商行业快速发展 的同时，主播素质参差不齐带来交易风险，虚假宣传、售后难维权难等问题频发。对 此，国家相关部门陆续出台相应的法律规范，明确直播营销平台、MCN 机构和主播 等多方人员履行网络交易过程中的责任和义务，加强日常监管，强化违规处置，有利 于直播电商规范运营、有序发展。行业政策趋严，行业门槛随之提升，对现有 MCN 机构的综合能力和合规性同样提出更高要求，将加速中小 MCN 机构洗牌。
4.公司分析：构建标准化直播运营平台，发力非标打造新增长4.1“人-货-场”运营持续升级，赋能移动互联网业务
公司并购遥望网络以来互联网广告业务迅速发展成为核心业务，以“人-货-场”商业 逻辑，连接明星、达人与商家的社交电商服务，位于抖音、快手 MCN 机构排行头部。 通过完善前端主播矩阵、加强后端供应链和标准化平台建设等举措，构建竞争壁垒， 稳固自身头部地位。
4.1.1、艺人签约量扩增，主播矩阵不断完善
遥望网络加大短视频平台投入力度，持续扩充签约主播数量，完善主播梯队。截至 2022 年 3 月 31 日，遥望网络签约艺人/主播/达人共 229 位，外部合作主播 230 余 位，其中签约艺人 33 位，包括贾乃亮、王祖蓝、张柏芝等，主播 87 位，包含头部 美妆主播瑜大公子、酒类主播李宣卓等。公司持续扩增艺人签约量，推动在抖音、快 手平台的业务规模快速扩张。2022 年上半年，公司累计签约艺人超过 40 位，新增 黄圣依、杨子、郑秀妍等艺人，并快速布局服装直播带货的主播梯队，包含恩佳、雪 宝、橙子大大等。
公司精细化运营，在双平台位居头部，艺人/主播带货品类由垂类向全品类拓展。2021 年公司 GMV 为 102.55 亿元，在抖音、快手平台位居头部。旗下有多位艺人/主播场 均销售额突破百万级，带货商品覆盖全品类。抖音平台侧，公司以签约明星主播为主， 通过系统培训快速实现冷启动，明星主播贾乃亮近一个月场均销售额为 2144.43 万 元，618 期间三场直播总额 GMV 超 3.42 亿，单场 GMV 破亿，刷新抖音平台销售记 录品牌 5 个。签约杨子、黄圣依夫妇在 618 购物节活动期间 GMV 达到 1.51 亿元。 快手平台侧，公司孵化出瑜大公子、李宣卓等为代表的百余位主播达人。瑜大公子目 前拥有超 3000 万粉丝量，由原先美妆垂类领域发展为全品类覆盖，快手 616 购物节 期间直播间总 GMV3.64 亿，场均 GMV 超 1 亿。合资公司望望龙签约艺人七爷深耕 珠宝领域，在 717 年度粉丝购物节单场销售额达 5200 万以上。
打造可复制的标准化主播孵化流程，赛马机制挑选优质主播。公司首先通过评价素 人的专业度、颜值、勤奋度、网感和运营能力，初步选出数名素人；经过初选的主播 将通过赛马机制再次筛选，公司为其提供启动资金、场地设备、运营团队和供应链支 持，在 2-3 个月时间内根据带货表现选出实力强劲的主播。通过赛马机制，公司孵化 出快手平台瑜大公子、李宣卓等优质主播。目前，公司主播矩阵中，明星主播与素人 主播两个赛道并行，素人主播前期可以在明星主播间当助播，积累一定流量之后再进 行独立直播，形成可复制的标准化主播孵化方式。
打造“遥望未来站”官方品牌直播号，提升直播频次推动 GMV 增长。直播号于 9 月 19 日在抖音平台正式开播，着重为优质农产品、国货产品打造更高直播频次和时长 的新平台。根据官方数据显示，首播当日其直播间涨粉超 150 万，最高在线人数超 50 万，人均停留 5 分钟以上，冷启动第二日单场 GMV 过亿，表现亮眼，后续实现 常规稳定播放后有望推动 GMV 实现稳步增长。
4.1.2、整合供应链资源，完善供应链组织及服务
加强供应链建设，完善品控、物流、售后等各个环节。公司自 2019 年开始储备供应 链，未来计划通过“自营仓 合作仓 认证仓”模式搭建覆盖全国的仓配网络。在供应 链组织及服务上，公司打造 “5 分钟、1 小时、24 小时”售后保障机制，提升用户 服务体验。为保证后端产品供应链的品质，公司建立品质管理人员专岗对供应商进行 验货验仓，进一步完善选品流程，包含三轮筛选：首先是招商团队直接对接品牌客户 进行第一轮筛选，考察产品品质；排播中心进行第二轮筛选，把每个产品打乱重组， 适配主播定位，分配到每个直播间；最后进入工作室，主播和选品团队进行筛选。遥 望网络也成立了相关的质检团队，从源头降低直播带货风险。
合作品牌数量众多，覆盖品类丰富。目前公司累计客户数量超过 2 万家，积累优质 商品 SKU 几十万个，并且不断扩充细分类目并提升商品丰富度，目前包含美妆、个 护家清、智能家居、服饰箱包、母婴图书、滋补保健、珠宝手表、酒水、食品饮料、 虚拟等 10 大类目，采用投资、合资、战略合作等形式进一步深入供应链端。同时与 更多海外品牌或供应链渠道形成良好合作，与银泰商城、海旅免税等优质商品供应链 建立战略合作关系。
4.1.3、全案营销持续发力，促进品效合一
提升全案营销能力，助力品牌客户快速发展。遥望网络、时代锋讯与北京时欣展开合 作，综合布局短视频、直播、图文、明星代言、综艺节目等领域的全案营销服务。遥 望网络基于自身直播带货业务品牌客户的积淀，结合不同品类的消费特点为品牌客 户提供不限于“短视频 直播”的全案营销服务，发挥短视频、图文内容传播周期长 和带货直播实时销售转化强的优势，更好地促进品效合一，同时充分利用明星红人的 影响力，助力品牌推广，提高公司互联网营销业务的整体规模。
4.2“遥望云”助力直播运营标准化，为业务规模化扩张奠定基础
遥望云平台实现直播运营全链路管理的精细化、标准化、数字化，以大中台、小前台 模式助力降本增效。2021 年四季度末公司“遥望云”云中台系统完整上线，该平台 包括电商云、直播云、工具云多个板块，涵盖对供应商、主播、员工等多方主体的长 期管理。平台能够帮助直播运营团队减少重复性工作，构建了较深的系统和信息化壁 垒，为公司业务在规模化、标准化、数据化等各方面提供了较大助力，近期会将 OKR 整合至遥望云系统中，进一步完善系统建设。
平台实现播前、播中、播后三个环节的监管与运营。直播前，能够进行供应商管理， 反馈供应商信用状态，从源头保障产品质量；合理安排直播时间和开播频率；通过需 求匹配实现高校选品；直播中，通过中控平台实现实时数据反馈，分析流量波动原因， 提示应对方案；直播后，提供录屏等记录，用于利润复盘、商品复盘。平台形成完整 直播运营链路的反馈，将有助于推进直播标准化流程落地，加速直播运营团队孵化。
4.3、发力非标品领域服装赛道，打造新增长点
拓展非标领域，构建SaaS服务平台，打造业务新增长点。2022年618期间，非标领域服饰、珠宝的市场份额均进入抖音、快手两平台排行榜Top5，其中服饰类位居榜首，市场体量庞大。公司2022年以来努力确保标品领域稳定增长的同时，积极切入非标类目的服饰领域，首创基于“遥望云”平台构建开放式服务于海量服装类主播、供应链、服务商的SaaS平台，力争在服装类目大市场中快速成长，使非标领域成为公司未来两三年内新的核心增长点。
兴遥临平服装仓启用，加速打造一站式仓配服务。2022 年 6 月 1 日，公司兴遥临平 仓启用，兴遥临平仓是遥望网络自营仓，初期规划面积达 3 万多平米，第一期首开仓 库为标准服装仓，已有 YKYB、N 恩佳、adidas、Nike、摇滚动物园等遥望网络合作 的国内外知名品牌入驻。第二、三期正在建设中，除服装品类外，还规划有一般标品、 冷链恒温等多种仓配业务模式。兴遥临平仓将通过实施部署 WMS 仓储管理系统，实 现仓储信息化、数字化、精细化管理。公司预计至 2022 年底，兴遥临平仓日发货单量可达 20 万单，能支持临平服装业务月 15 亿 GMV 销售目标。
搭建服装采销产业基地，供应链流转系统化。公司目前正在建设临平“数字化服装采销产业基地”项目，项目建成后旨在打造全天不间断营业的商业综合体场景，承载服装领域供应链流转的线下样品以及大小服装主播的入驻，实现全品类服装“漏斗式”的充分销售，减少库存。
4.4、创新数字业务，布局海外市场，培育发展新动能
前瞻性布局数字业务，赋能互联网营销。公司已推出首位虚拟数字人“孔襄”、孪生 主播技术、数字藏品以及数字影棚等数字资产库创新成果。今年 4 月，公司推出首位 数字虚拟人“孔襄”，与薇姿、NYX、斯凯奇等品牌达成合作。“孔襄”具有深度学习 功能，未来将赋能更多直播场景、电视剧和综艺，创造更多趣味内容。孪生主播技术 则可于短期内在短视频、直播、TVC 中实现对任意主播的复制，让模型的表情、脸 部细节定位完全达到真人表演者同步的状态。目前该技术可以支持一人同屏更换、多 人同屏只更换一人。该技术投入使用后，能够延长主播直播时间，丰富公司主播资源。
公司利用 IP 和明星资源发布数字藏品。“孔襄”NFT 发发售仅一天已有超 5 万人预 约报名，最终 2 万份全部售罄，限量 1 份的“孔襄·新生”以 13.45 万元成交。未来公司计划上线数字潮流街区的线上化平台，将明星的粉丝经济、数字藏品和实物电 商相结合。
数字影棚领域探索稳步进行，拥有广泛应用前景。今年上半年公司成功打造出第一个 标准化数字虚拟影棚，并于 5 月全面投入使用，屏幕尺寸达 350-400 平方米，是国 内现有最大的尺寸。该影棚运用通过与数字虚拟拍摄技术的结合，可突破传统拍摄中 距离、天气、交通、安全等因素的制约，实现电影级质量的拍摄，节省制作成本的同 时提高效率。目前影棚已接到艺人 MV、宣传片等业务，未来可广泛用于直播、短视 频、影视剧、数字藏品发行、品牌代言等多个领域。
发力品牌出海新赛道，着眼全球布局。根据艾媒数据，2021 年我国跨境直播电商市 场规模达 360 亿元，较 2020 年同比增加 50%。Tik Tok 等电商平台的火爆，使得各 大平台也将争相入局，预计我国跨境直播市场未来四年内仍呈上升趋势，2022 年市 场规模将达 1116 亿元，同比增长率高达 210%。 随着公司在国内直播电商领域、短视频业务的逐渐成熟，公司将发力海外市场，打造 全球 KOL/KOC 矩阵，在 Tiktok、Facebook 等各大平台开展业务，进行专业化运营 全球直播。2022 年 3 月，公司作为 Tiktok 核心合作伙伴，首先在英国实现了短视频及直播业务的落地，同时也在逐渐开拓欧洲其他市场、以及东南亚、美国市场。公 司还将在海外打造垂类独立站，精细化私域运营，做到全球布局、全网营销。海外市 场将带来更多成长空间。
5.盈利预测1）社交电商服务：公司扩增签约主播矩阵，整合资源提供一体化的供应链保障，扩 充细分品类，建设遥望云平台提升运营效率，2022 年公司切入非标服装领域，提供 SaaS 服务，有望带来业务增量。预计社交电商业务 2022 年-2024 年实现收入 34.79/54.33/70.63 亿元。2）互联网广告代理业务：重点转向“短视频 直播”的全 案营销服务，短视频平台广告需求有望带动业务快速增长，预计 2022 年-2021 年实 现收入 7.58/10.04/12.06 亿元。3）互联网广告投放业务：主要为传统广告投放及游 戏推广，预计 2022 年-2024 年收入为 0.82/0.45/0.27 亿元。4）鞋类业务：2022 年 鞋类业务挂牌转让，预计年内完成剥离，预计 2022 年实现收入 2.10 亿元，2023 年 起不再带来收入。
选取天下秀、壹网壹创、值得买作为同行业可比公司，2022-2024 年可比公司估值均 值为 22x/17x/13x。考虑到公司作为头部 MCN 机构，主播团队、供应链、中台架构积 累竞争优势，预计公司 2022-2024 年实现营业收入分别为 45.39/64.98/83.18 亿元。 实现归母净利润分别为 6.17/9.76/12.77 亿元，EPS 为 0.68/1.07/1.40 元/股，对应 PE 为 23x/15x/11x。
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精选报告来源：【未来智库】
