中航电子市盈率「业绩扭亏为盈对股价」

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安信证券发布投资研究报告，评级: 买入。

中航电子(600372)

事件：

4月23日，公司发布2020年一季度报，实现营收12.29亿元，同比下降2.62%，实现归母净利润7489万元，去年同期净亏损3745万元，同比扭亏为盈。

点评：

宝成仪表不再并表，营收小幅下降，盈利能力更上一层。

2020Q1公司实现营收12.29亿元，同比下降2.62%，我们认为主要原因，一是经营受到疫情影响，例如，根据子公司上航电器官网，一季度利润总额、EVA达预期，营业收入未完成既定目标，但公司2020年全年目标不做调整；二是，公司2019Q1营收12.63亿元（ 39.91%），营收处于近五年最高位，为高基数；第三，公司在2019年12月27日丧失对宝成仪表的控制权，因此2020Q1宝成仪表不再并表也导致营收有所下滑。2020Q1归母净利润7488.99万元，同比扭亏为盈，也是公司近四年首次实现一季度利润为正。我们认为原因，一方面系剥离亏损资产宝成仪表后，公司盈利能力的提升，2020Q1综合毛利率34.01%，同比提升4.74个百分点；另一方面，公司期间费用率下降，2020Q1公司期间费用率27%，同比下降4.19个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比下降0.67、3.29和0.33个百分点；同时公司研发费用率7.09%，同比提升0.11个百分点。

相较其他行业，军工行业受经济波动影响比较小，受疫情冲击影响也比较小。虽然部分子公司如上海电器Q1营收未达预期，但公司Q1整体受到影响较小；而且军工行业Q1营收占全年比重较小，产品可在后续通过加班加点弥补。根据旗下子公司官网信息，各子公司2月初开始逐步复工，截至3月初，基本实现复工率100%。综上，我们认为疫情对公司全年业绩影响较小，且伴随着公司盈利能力的更上一层，未来业绩值得期待。

资产负债表多项指标预示在手订单充足，有望继续较好增长。报告期末存货43.19亿元，较期初提升9.01%，合同负责1.01亿元，较期初提升38.36%，预付账款3.37亿元，较期初小幅下降，但相比较去年同期上升52%，处于高位，我们认为以上反映订单充足，受到疫情影响较小，处于正常生产状态。报告期末公司其他应收款较期初下降56.33%，主要是收回宝成仪表剩余50%股权转让款约2.4亿元。此外，报告期末公司长期借款同比提升226.28%，主要是部分子公司置换短期贷款。

公司经营性现金流一般一季度不会太好，主要是军品回款多集中在四季度。本期公司经营活动产生的现金流量净流出3.36亿元，去年同期净流出1.76亿元，主要系本期货款回收情况同比下降；筹资活动现金流净额8.06亿元，去年同期净流出0.88亿元，主要系公司报告期内取得借款收到的现金21.75元（同比提升16.09亿元）以及偿还债务支付的现金13.43亿元（同比提升7.17亿元）所致。报告期内公司投资活动现金净流入0.71亿元（去年同期净流出1.33亿元），主要系收回股权转让余款导致的现金净流入。

军机航电系统龙头，受益航空装备换装列装加速及新机型航电系统价值量提升。当前，我国军机数量和代际结构亟待优化，新机型列装加速明显，同时航电系统的价值量占比也提升明显，公司是军用航电系统的领军者，较大受益。

民机航电系统空间更为广阔，逐步国产替代是产业趋势。根据商飞预测年报，我国民机航电系统的规模可达3500亿美元，市场空间巨大。目前商飞C919累计订单超千架，飞商网数据显示ARJ21新支线飞机累计订单达596架。中国商飞官网显示，截至2019年底，6架C919试飞飞机已全部投入试飞工作，有望2020年底取得民用航空适航证，2021年首批交付。中航电子是航空工业唯一航电系统上市公司，为C919提供照明等多项配套，同时也有望作为主要参与方逐步实现国产替代。

托管优质航空电子资产。公司受托管理5家航空电子系统研究院所、7家航空电子系统公司等股权。公司2019年获托管收益4687.64万元，按2‰托管费率推算可得托管单位2019年营业收入为234.38亿元，收入规模约为公司同期收入3倍。

投资建议：公司是军机航电系统龙头，受益航空装备换装列装加速及新机型航电系统价值量提升；民机航电系统方面，公司以C919为契机切入国内民用飞机航电系统，逐步国产替代是产业趋势，空间更为广阔。考虑公司受疫情影响小，且宝成仪表剥离后不再拖累2020年净利润，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为6.29、7.53、8.86亿元，对应EPS分别为0.36、0.43、0.5元，对应PE分别为38、32、27倍，给予“买入-A”投资评级。

风险因素：武器装备列装换装不达预期；民用航空航电产品订单及国产替代不达预期；

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